11月25日舉行的創業板上市委員會第51次審議會上，果麥文化IPO通過審核。

招股書披露，2012年果麥文化創始股東正是路金波和韓寒的母親周巧蓉，一共出資300萬元，路金波出資270萬元占90%股份，周巧蓉出資30萬元占10%股份。截至目前，路金波為第一大股東，直接持股32.62%，周巧蓉則持有4.53%的股份。

在果麥合伙人名單中，有韓寒、易中天、張皓宸、李繼宏、馮唐的妻子黃山等多位知名作家或其親屬，持股分別為4.5278%、0.1864%、0.1981%、0.2796%、0.1864%。

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在交易所的問詢中，對果麥文化主要的版權所有者直接對接出版社(即“版權所有者-出版社模式”)、版權所有者對接圖書發行策劃公司，再通過圖書發行策劃公司對接出版社(即“版權所有者-發行策劃公司-出版社模式”)兩類商業模式能否持續提出了質疑。

雖然在2017年-2019年間，果麥文化的收入由2.43億元增長到3.84億元，增長率超過已上市或擬上市的4家同業公司，但其收入的年復合增長率也僅有27.54%。在2017年-2019年間，這4家同業公司中，僅同在申報IPO的讀客文化股份有限公司(以下簡稱“讀客文化”)的收入有明顯增長，但其年復合增長率也僅有19.11%。

已上市的新經典文化股份有限公司(以下簡稱“新經典”，603096.SZ)、天舟文化股份有限公司(以下簡稱“天舟文化”，300148.SZ)以及世紀天鴻教育科技股份有限公司(以下簡稱“世紀天鴻”，300654.SZ)收入在2017年-2019年間幾乎停滯不前，三年間的收入增長無一家超過10%。

在紙質圖書出版發行市場乏力的情況下，果麥文化也有嘗試往數字內容出版發行領域布局。目前果麥文化已與掌閱科技股份有限公司(以下簡稱“掌閱科技”，603533.ZH)、閱文信息以及上海喜馬拉雅科技有限公司(以下簡稱“喜馬拉雅”)等數字內容分銷商建立了合作關系。不過，截至日前，數字內容出版在果麥文化收入中的占比仍較小 ，截至2020年上半年，數字內容僅為果麥文化提供了3.69%的收入，公司95.63%的收入仍來自圖書策劃與發行。

伴隨著果麥文化收入規模的擴大，其存貨賬面價值也快速增長。2017年-2020年上半年，果麥文化的存貨賬面價值由6609.26萬元增長到1.10億元，三年間存貨幾乎增加了一倍。從2017年-2019年，果麥文化存貨的年復合增長率為30.85%，比果麥文化收入的年復合增長率高出了近4個百分點;同周期內，讀客文化的存貨價值僅增長了24.01%，其年復合增長率不足11.38%。在收入規模上，果麥文化2019年3.84億元的營收與讀客文化3.97億元的營收相距不大，二者凈利潤規模也十分接近。

果麥文化主要從事歷史類圖書的出版與發行，圖書存貨的保值能力較差。報告期內，果麥文化計提的存貨跌價準備金額在存貨賬面余額中的占比也越來越來越高，由2017年的2.85%上漲到2020年上半年的9.81%，在報告期內上漲了近7個百分點。此外，果麥文化存貨中高賬齡存貨的占比也越來越高，2017年果麥文化1年以內存貨在存貨賬面總額中的占比為95.03%，而到了2020年上半年，這一比例下降至87.71%。

其實除了存貨貨值居高不下外，果麥文化的預付款也備受監管層的關注。2017年-2019年短短三年間，果麥文化的預付款就由2613.38萬元上漲到1.13億元，三年間上漲了4.31倍;在當期流動資產中的占比也由15.30%上漲到26.39%。在同樣的周期內，也在申報IPO的讀客文化，其預付款在2017年-2019年三年間僅上漲了2.68倍，2019年讀客文化預付款在當期流動資產中的占比也僅有20.14%，遠低于果麥文化。

針對預付款居高不下的情況，交易所在給果麥文化的回復意見中提出了10個問題，要求補充量化公司預付款的具體情況。值得注意的是，果麥文化收入的20%以上來自于公版圖書，而公版圖書在讀客文化收入中的占比非常少。眾所周知，出版發行公版圖書不需要支付版稅。截至2019年末，果麥文化的預付款規模已與讀客文化相當。

關鍵詞： 果麥文化