近年來，在資本熱潮加持下，物業管理企業的上市風口正盛。自從2014年第一家物業管理企業彩生活赴港上市以來，物業管理企業上市潮歷經萌芽期后，已由發展期進入集中爆發期，分拆、并購、鯨吞、上市，已經成為近兩年物業管理行業的高頻詞匯。

尤為顯著的是，2020年資本市場迎來史上最大規模物業管理企業上市潮，數據顯示，2020年共計18家物業公司赴港上市，其中包括恒大物業、華潤萬象生活、金科服務、世茂服務等，上市數量是2018年的3倍，并與前五年上市總和大體相當。

2021年以來，物業管理企業仍然紛紛在緊鑼密鼓地申請上市。越秀服務、德商產投服務、祥生活服務、力高健康生活、陽光智博生活服務、長城物業、中梁百悅智佳等多家物管公司向港交所遞交招股書。據統計，僅僅6月18至23日的5天時間里，就有包括領悅服務、康橋悅生活、朗詩綠色生活、德信服務等4家物業企業通過港交所聆訊，俊發七彩服務于6月27日在港交所提交招股書申請上市，越秀服務于6月28日成功上市。種種跡象表明，物業管理企業赴港上市進程加速。

伴隨著物業管理企業對規模效應以及規模訴求的不斷增長，物業管理行業目前仍處于“跑馬圈地”的狀態。但是，物業管理頭部公司已基本完成資本市場布局，在港交所提高主板IPO盈利要求的背景下，中小型公司上市進程或受阻。隨著板塊稀缺性降低及行業的加速發展，物管公司的估值水平逐漸分化，關聯公司實力雄厚、品牌力強、業務拓展增速快的公司更能得到市場的認可。

頭部拉開差距行業格局初現

近年來，伴隨對優質物業服務的訴求加強、物業服務品質對資產價值的影響力加深，物業管理行業逐漸成為掘金新賽道。多數房地產企業分拆物業管理企業上市，而獨立物業管理企業也不甘落后開啟資本化布局。物業管理企業競爭加劇之際，行業也迎來大發展時期。

根據銀河證券研報數據，物業管理行業全面迎來黃金時代，千億存量市場待開拓，萬億增量市場助飛躍。存量市場方面，當前無物業面積占比33%，在管面積遠遠未達天花板，僅基礎物業服務就有近萬億級市場待開拓;增量市場方面，預計2030年市場規模達2.5萬億，增量規模近1萬億。

受益于行業發展前景廣闊，物業管理企業紛紛搭乘行業東風快速擴張，部分企業已經完成資本布局。中金公司數據顯示，截至6月10日，物業管理上市公司共有45家。其中，頭部物管企業憑借著全國化布局趨勢加速崛起，與中小物業管理企業之間的規模差距已經逐漸有所拉開。

在管面積方面，頭部物業管理企業的在管面積超2億平方米，而中小型物業管理企業僅有百萬平方米左右。中金公司統計數據顯示，截止2020年年末，在管面積超過2億平方米的物業管理企業有7家，分別是萬物云(5.66億平方米)、碧桂園服務(4.63億平方米)、保利物業(3.8億平方米)、雅生活服務(3.75億平方米)、彩生活(3.61億平方米)、恒大物業(3億平方米)、綠城服務(2.51億平方米)。

在管面積在1億至2億平方米之間的物業管理企業有13家，包含了招商積余、中海物業、龍湖智慧服務、金地物業、金科服務、世茂服務、融創服務、藍光嘉寶服務、華潤萬象生活等;更多物業管理企業的在管面積在1億平方米以下，其中宋都服務與燁星集團的在管面積均為800萬平方米，興業物聯的在管面積僅有300萬平方米，與頭部企業存在較大差距。

在收入方面，物業管理企業的收入與其規模體量存在正相關關系，同樣呈現分化狀態。數據顯示，物業管理企業的收入超過百億的企業有5家，分別為萬物云(182億元)、碧桂園服務(156億元)、恒大物業(105億元)、綠城服務(101億元)、雅生活服務(100億元)，均屬于規模頭部企業，在管面積規模均超過了2億平方米。與規模相對應的是，在管面積較小的宋都服務、燁星集團、興業物聯的收入也較少，分別為3億元、3億元、2億元。

中金公司在研報中預計：“預計十年維度，市場空間和百強市占率均有望大致翻番。我們認為行業總在管面積有望自2019年末的約300億平方米擴容至2030年末560億平方米，驅動因素包括新開發項目交付、存量市場滲透度加深等。同時，百強企業市占率有望自2020年末的33%提升至2030年末的63%左右。”

增值業務打開業績增長空間

目前，物業管理逐漸拓展業務邊際，頭部物業管理企業呈現出多元化業務布局，在基礎物業服務的基礎上，探索社區增值服務，而體量較小的物業管理企業則仍較多在傳統住宅物業業務方面存在同質化。

不過，基礎物業管理服務仍然是物管企業的立足之本。梳理港股通物業管理企業數據發現，除了華潤萬象生活、寶龍商業、合景悠活、卓越商企服務4家以商業或商務業態為發展核心的物業管理企業之外，2020年14 家港股通物業管理企業合計實現基礎物業管理服務營業收入533.2億元，同比增長44.1%，增速較2019年提升7.6個百分點，基礎物業管理服務營收占比為60.7%。

可見，基礎物管業務仍是物業管理企業最重要的基本盤和成長性的保障。銀河證券研究認為：“基礎物管業務是物業公司的基本盤，增值服務業務占比有增長趨勢。短期而言，關聯地產公司近三年的高銷售將增厚物管公司的業績，長期來看，關聯公司豐厚的土儲面積將增強公司運營的確定性。外拓能力是物管公司的核心競爭力。”

與此同時，物業管理企業的社區增值服務營收占比進一步提升。數據顯示，2020年，除商業、商務業態的 14 家港股通物管企業社區增值服務營業收入合計為130.1億元，同比增長 60.7%，營收占比為14.8%，較2019年進一步提升1.4個百分點。其中，世茂服務、永升生活服務、建業新生活的社區增值服務營業收入占比最高，分別為31.8%、25.3%、23.5%。

在毛利率方面，2020年物業管理企業的毛利率整體穩中有升。數據顯示，18家港股通物業管理企業合計實現毛利潤289.4億元，同比增長57.9%，整體毛利率為28.8%，同比增長2.9個百分點。其中，合景悠活、恒大物業、碧桂園服務、彩生活的毛利率居于前列，綜合毛利率分別為42.09%、38.12%、33.97%、33.58%。

從細分業務毛利率來看，剔除商業及商務業態后的14家物業管理企業的基礎物業管理服務業務毛利率為24.3%，同比增長3.7個百分點;社區增值服務業務的毛利率為44.8%，同比下降1個百分點。具體來看，世茂服務、永升生活服務、保利物業的社區增值服務毛利率最高，分別為40.7%、40.0%、35.3%。

優質的增值服務為業績增長注入持久動力。銀河證券數據顯示：“2019 年物業服務百強企業增值服務收入同比增長16.08%，增速快于基礎物業(1.92%)，百強企業增值服務收入占總收入22.07%，同比增長0.62個百分點，增值業務發展漸入佳境。頭部物管公司近年來增值服務的發展進入快車道，2020年突如其來的一場新冠疫情更成為物管公司社區發展增值服務的加速器。未來，加速發展多元化增值服務，切入細分市場，深挖社區增值服務增長空間，將成為物管公司業績增長的重要推動力。”

無論是基礎物業服務，亦或是增值服務業務，均具有廣大的發展前景。中泰證券數據表示：“基礎物業服務方面，預計至2025年，住宅與非住宅業態市場規模合計超1.2萬億元。城市服務基礎物業服務在toG端的延伸，遠期市場空間有望破萬億。增值服務業務邊界持續延展，樂觀情景下總市場規模近萬億。”

“目前非業主增值服務較成熟，未來社區增值服務將迎來發展爆發期。”銀河證券也有類似的觀點，其研報顯示：“增值服務已經成為優質物業公司業務發展的重要組成部分，增值服務業務有取代基礎物業服務成為未來利潤核心來源的趨勢。”

估值分化成新常態

我國的物業管理行業自1981年產生以來，經歷了由2003年至2014年的規范管理到2014年之后的市場化運作階段。2014年之后我國實施一系列鼓勵性政策，如放開對物業管理的收費管制和人員管制、允許進項稅額加計扣除等。

今年1月，住房和城鄉建設部、中央政法委、中央文明辦等10部門聯合印發的《關于加強和改進住宅物業管理工作的通知》明確指出，要加快發展物業服務業、推動物業服務向高品質和多樣化升級，鼓勵有條件的物業企業向養老、托幼、家政、健康、房屋經紀、快遞收發等領域延伸。物業管理行業的利好政策不斷落地，推動行業向好發展。

多重政策利好助力物業管理企業的估值抬升的同時，市場亦有所反映。興業證券在研報中表示：“2021年以來，物管板塊的市場關注度不斷提升。港股通擴容，港股通物業管理企業的市值占物業板塊總市值90%以上，內地資金通過港股通增持物管公司對估值有抬升作用。”

數據顯示，截至6月28日，18家港股通物業管理企業的總市值約為7921.75億元，其中排名首位的碧桂園服務市值已經達到2200.64億元，而最低市值的物企彩生活僅37.89億元，市值呈現兩極分化。從市盈率來看，排在首位的是華潤萬象生活，PE高達123.22，而最低市盈率的物業管理企業彩生活PE僅為7.64，亦呈現分化狀態。

相較于房企地產開發，物業管理行業具有輕資產、低負債率、現金流穩定的優勢，且不受行業周期性波動影響，能夠給企業帶來穩定充沛的現金流，這在一定程度上也決定了物業管理行業較高的估值下限水平。

華金證券研究認為：“物業管理板塊呈現出‘訂閱+消費+成長’的復合屬性是其持續獲得市場資金青睞進而維持高估值的重要基礎，且恒生指數公司已于4月19日正式推出恒生物業服務及管理指數(HSPSM.HI)，預計將進一步強化板塊效應。”與此同時，華金證券更偏好中大型物管上市企業(市值>100 億港元)，并建議“投資者優先關注業績增長確定性高(較少依賴于并購)、市場化拓展能力強悍、社區增值服務扎實、經營差異化明顯、人員激勵完善的領先物管企業。”

目前，多數物業管理企業已經先后正式提出了未來三至五年經營目標，其中綠城服務、世茂服務、中海物業等企業股價在經營目標發布后持續上漲。具體來看，綠城服務預計五年內整體營業收入保底增長五倍;世茂服務計劃3年實現營業收入增長5倍;中海物業在管面積未來5年復合增長率要達到30%等。

對于物業管理企業普遍制定了未來3-5年的高速擴張計劃，興業證券則持謹慎樂觀的態度，“物業管理企業業務模式比較一致，發展戰略也比較雷同，未來必然面臨激烈的市場競爭，在市場情緒高漲的時候喊出的目標過于積極”;“政策風向支持物業管理行業從最基礎的物管業務向泛物業管理滲透，龍頭物管公司將繼續憑借先發優勢、規模和品牌優勢以及資本市場帶來的金融優勢享受規模紅利。3-5年目標最終是否能夠完成就要看各家的管理體系、激勵制度以及執行力。”

相較于已上市的物業管理企業，未上市的物管企業則面臨更多的風險，上市門檻抬高，上市之路或將艱難。今年5月21日，聯交所刊發咨詢總結稱，計劃于2022年1月1日起，將上市申請人主板盈利規定調高60%，并修訂盈利分布規定。

具體來看，新規包括主板上市申請人在三個會計年度的股東應占盈利必須符合：1、最近一個財務年度不低于3500萬港元;2、前兩個財務年度不低于4500萬港元(即三年累計盈利不低于8000萬港元)。而在調整前，主板的盈利要求是三年累計盈利不低于5000萬港元，最近一年不低于2000萬港元，前兩個年度不低于3000萬港元。

此次新規出臺，主要影響的是這一類市盈率較高，但盈利較低的小型企業。克而瑞研究分析指出，此次新規出臺，意味著規模不夠大、盈利不夠穩定的小型物業管理企業將被直接攔在資本市場大門之外。由此來看，2021年下半年恐怕是小型物業管理企業最后的上市窗口期。(思維財經出品)

關鍵詞： 物業管理 業務邊際 頭部企業 業務布局