□本報記者 徐金忠

賣方機構的年終策略會面臨尷尬局面。一方面，受疫情影響，線下活動規模大幅縮減，而線上參與人數激增，一派熱鬧景象；另一方面，年終策略會上卻明顯感受到買方和賣方之間供需錯配。

背后的原因頗為復雜，主要是買方賣方的投研互動模式正在發生改變。買方隨著自身投研能力的強化，高調引入賣方大咖的動作屢見不鮮，對賣方機構的要求水漲船高；賣方面對買方投研服務精細化的要求應對不足，年終策略會的窘境只是一個縮影。此外，基金與券商在諸如券結模式下的合作新生態，也呼喚買方賣方投研合作的新模式。

買賣雙方都很難

一場年終策略會，會場中稀稀拉拉地坐著一些人。雖然臺上嘉賓神采飛揚，臺下聽眾卻似乎意興闌珊。即便到了茶歇環節，應邀而來的嘉賓多數匆匆離去，而有意愿跟投資者多做交流的上市公司人士同樣發現，自己并無太多高質量交流的機會。這是近期一家中型券商機構召開的策略會情況。

這背后有疫情的因素，稀稀拉拉的聽眾便是因為防疫要求間隔而坐產生的視覺效果。而往年熱火朝天的茶歇交流環節，也因為疫情緣故，不少人匆匆離去也就無法避免。

另外，被寄予厚望的線上模式，似乎也并未能完美承接年終策略會的“往日風光”。這場策略會雖然在線上吸引了很多投資者的觀看和參與，但是深入的投研探討難以在線上這樣“半公開”的環境中順利進行。直播間里，聽眾進進出出，熱鬧之余，卻少有驚喜。

“難”是年終策略會組織方提到的高頻詞。就上面這場年終策略會來講，組織方不可說不賣力，會前聯系溝通就耗時耗力，而且因為疫情，情況多變，嘉賓擔心多、主辦方擔心多，甚至連舉辦場地都提心吊膽。為了線上的熱鬧氣氛，又是廣開直播通道，廣邀聽眾參與。因為是線上，具體情況更難掌控，聽眾來與不來，還需要會中緊密協調。

在聽眾一側，其實也很難。“年終策略會，我現在一般都不參加。因為本質上它面向更廣泛的群體，跟我的需求不匹配。”有基金經理直言。但是，在很多時候，參會又是盛情難卻，不得不捧場喝彩。

所以不少基金經理和研究員想出變通的法子。例如，應付線下參會邀請，可以通過“防疫要求”這一借口推脫，且一般而言，邀請方也不會再多說什么。“實在是想不出什么借口，那也就是派不需要承擔太多日常事務的同事去參與和支持一下，有些時候，甚至會讓中后臺的同事幫忙。”一位基金經理表示。

對于線上邀請，基金經理和研究員更可以躲在看不見的“信號流”背后。基金經理丟給基金助理，研究員丟給投研部門實習生的情況屢見不鮮。即便是那些看似有買方投研大咖參加的策略會，“多數情況下也就是掛著、聽著，作為自己工作時候的‘背景音樂’，很難真的聽進去很多。”上述基金經理表示。

那么，既然雙方都難，為什么年終策略會的形式還在延續？流量是其中的關鍵。“賣方是一個充分競爭的行業，而且明顯有產能過剩的趨勢，我們需要不斷向市場發出聲音，才能在這眾聲喧嘩的行業背景中，有自己的一席之地。另外，現在對于很多個人投資者，年終策略會的形式仍然是他們觀察市場的重要方式，通過參會，他們還可以感受到券商機構的服務。”有券商機構人士告訴中國證券報記者。

供需嬗變

在年終策略會這一買方賣方相處之道的表現形式背后，是近年來買方和賣方之間投研模式的嬗變，由此帶來兩者供需關系的變化。

在買方一側，近年來自身在投研能力建設上“深挖洞、廣積糧”的趨勢明顯。更有不少買方機構吸引了大批賣方大咖加盟。例如安信證券研究中心原副總經理馮福章加盟招商基金，出任該公司的研究總監；海通證券前首席經濟學家、研究所副所長姜超加盟中泰證券資產管理有限公司，擔任聯席首席投資官；原光大證券研究所所長胡雅麗加盟東方紅資產管理，目前已經是公司聯席總經理；原民生證券總裁助理、研究院院長，海通證券文化傳媒及有色金屬行業首席、TMT行業負責人、研究所執行所長鐘奇，則加盟華寶基金，擔任華寶基金創新研究發展中心總經理。

一時間，賣方轉型買方的投研大佬如“過江之鯽”。而且他們的轉身加盟也帶來了買方機構在投研方面的深遠變化，特別是對外部投研支持，他們顯然具備火眼金睛，而且要求嚴格。

比如華寶基金對研究部門的戰略性重新定位：在資產管理的大時代中，研究部門要服務于公司整體戰略，也要與時俱進，既有提供多元化研究支持的能力，也有更為精細化和數據化的體制機制。鐘奇在加盟后，更是對賣方資源的“他山之石”有了更高要求。鐘奇認為，作為公募基金平臺還需要善用外部研究資源。在華寶基金這樣的公募基金平臺上，擁有很豐富的外部研究支持資源，但是面對豐富的外部資源，研究員需要精挑細選、合理分配精力。

鐘奇認為扎實的數據是挑選賣方資源的條件。“有詳實數據支撐的研究成果，對我們的研究和投資更有價值。研究切忌先有結論再找邏輯和數據，我們希望在詳實數據基礎上梳理出投資邏輯。研究需要尊重數據，投資的邏輯也需要在數據基礎上得出。研究的扎實與否和獲得數據、處理數據能力密不可分。”鐘奇表示。

胡雅麗在加入東方紅資產管理后同樣表示，東方紅資產管理在外部研究資源的利用上還有提高空間。在她看來，最寶貴的是投研人員的精力和注意力，所以對于外部研究力量的利用需要有所取舍、博采眾長。“解決方法是先建立足夠端正精深的框架體系，在此基礎上對外部資源分門別類、精挑細選加以利用。”她說。

而反觀賣方一側，似乎并沒有什么跟上買方需求變化的應對之策。“雖然是定位于專業的投研機構，但是券商機構的業務更雜，能夠實現的突破點也不少，所以在單純的投研能力輸出這一點上，券商機構并沒有太好的應對方式，這也是很多賣方大咖加盟買方的重要動因。在買方機構，投研的產出和價值更清晰可見。”一位不愿透露姓名的券商行業分析師表示。

尋找新的契合點

當然，買方和賣方并非只能漸行漸遠，在投研資源的打造上，雙方也在合力尋找新的契合點。例如，今年火熱的券結基金模式，就為買方和賣方之間搭建了更為豐富的生態。

資料顯示，2017年底，在證監會監管指導下，上海、深圳證券交易所啟動新設公募基金管理人證券交易模式轉換試點。天風證券表示，自去年下半年以來，券結基金開始發力。在新發規模方面，今年前三季度權益類券結基金新發1127億元，同比增長347%，占同期權益類基金新發規模的6.3%。其中，單月占比逐步提升，9月占比達19.7%。從期末規模方面來看，權益類券結基金從2018年末的52億元提升至今年三季度末的2575億元，占同期權益類基金比例提升至3.2%。

天風證券表示，券結模式迎合券商財富管理轉型需求，交易傭金機制符合保有量考核目標，對財富管理條線激勵更為充分，代銷杠桿的存在則可進一步增厚利潤（其他渠道代銷貢獻交易傭金）。更為重要的是，深度綁定下的定制產品或可形成獨特優勢。此外，券結模式可撬動托管、結算等綜合服務，提升整體對機構的服務能力。

特別是在對機構的整體服務能力上，券商和基金公司都在憧憬美好的未來。

“券結模式下，買賣雙方的目標更為一致。而且對于券商機構來講，券結模式基金的投資者多為原來的客戶，對他們的需求有更為持續和深入的了解。在這樣的基礎上，能夠將信息反饋給買方，并且可以和買方機構一起，打磨出更好的投研服務。”國海證券相關人士表示。

在基金公司一側，也歡迎這樣新的服務模式和服務能力。有基金公司高管指出，在原有模式下，買賣雙方在投研上各自為政，且服務的能力參差不齊，服務的精細度明顯不夠；而券結模式下，雙方可以探索更多的可能。“比如相較于年終策略會這種大而化之的形式，我們可以更加有針對性地舉行投研觀點的交流，比如小范圍的投研觀點交流會，雙方共同舉辦的客戶活動等等。圍繞雙方共同的客戶基礎，這樣的溝通更為高效，更加有用。”上述高管表示。

天風證券認為，券結基金發展可期，其推動券商財富管理轉型、延伸價值鏈貢獻新增量，對整體行業構成利好；同時，也引起交易傭金等環節的行業格局發生變化。未來公募基金在選擇合作券商時將更加注重對券商的財富管理、托管結算等綜合能力的考量，頭部券商優勢顯著。中國證券報記者采訪發現，在這樣新的領域，中小型基金公司和券商機構都顯得信心滿滿。

“券商機構服務的人群多樣化，我們也可以有多樣化的產品。如果雙方的投研能夠契合在一起，雖然兩者服務的對象可能都比較有限，但是‘大而全’已經很難做到，‘小而美’倒不失為一種很好的競爭策略。所以，在這一模式上，相信我們可以跟各種體量和行業地位的券商機構碰撞出創新合作的火花。”北京一家小型公募機構市場部門負責人表示。

關鍵詞： 買方賣方投研模式嬗變 策略會難掩“尬色”