西部宏觀張靜靜團隊

12月3日，恒大向外宣布無法承諾兌現一筆總值2.6億美元的對外擔保義務，這意味著恒大可能發生實質性違約。對此一行兩會和廣東省政府表達了各自觀點，其中部分觀點涉及房地產融資問題。

中國人民銀行：短期個別房企出現風險，不會影響中長期市場的正常融資功能。對于企業匯出資金償付及回購境外債券的，有關部門將在現行政策框架下提供支持和便利。

銀保監會：現階段，要根據各地不同情況，重點滿足首套房、改善性住房按揭需求，合理發放房地產開發貸款、并購貸款，加大保障性租賃住房支持力度，促進房地產行業和市場平穩健康發展。

證監會：下一步，證監會將繼續保持市場融資功能的有效發揮，支持房地產企業合理正常融資，促進資本市場和房地產市場平穩健康發展。

一、本次一行兩會集體發聲；房地產融資政策信號轉向積極

上一輪類似的政策表態是在2015年，當時的背景是經濟下行壓力加大，房地產庫存積壓過多。2015年3月的政府工作報告指出：穩定住房消費、堅持分類指導，支持居民自住和改善型住房需求。與彼時類似，當前亦處在房地產投資增速快速下行期，不同的是當前國內地產庫存并不高。

2015年房地產開放投資增速從2014年的10.5%快速下行至1%；但大量房地產庫存有待消化，截至2016年2月我國商品房待售面積高達7.4萬平。今年Q3國內房地產新開發面積累計同比轉負，不僅如此，在三條紅線等政策約束下，市場普遍預計明年國內地產銷售、投資下行壓力較大。但與2015年底不同，過去兩年商品房待售面積始終保持低位，但在“房住不炒”的背景下，較低的地產庫存也對應了較大的房企回款壓力。

總而言之，我們認為應高度重視一行兩會本次集體發聲，這表明政策端開始關注國內房地產供需矛盾以及房企融資壓力。房地產融資政策信號轉向積極。

二、房地產核心問題是信用，但短期政策需要供需兩手抓

本輪房地產行業的隱憂并非需求快速降溫引發的，而是供給側問題，具體是指房地產企業因融資和按揭政策導致的現金流問題引起的，對房企形成較大約束的政策包括三道紅線、兩集中貸款額度管控、房地產預售資金監管、限購政策等。但隨著部分房地產企業回款速度和現金流出現問題，購房者可能會擔心期房能否變為現房。如果不能妥善處理房地產融資問題，影響現房交付，進而掣肘商品房銷售，加劇房地產融資收縮。

如圖3所示，在政策約束下，近幾年我國房地產開發資金來源中，來自于居民部門的個人定金及按揭貸款比重持續上升，國內貸款和自籌資金權重則呈下降趨勢。2021年10月個人定金及按揭貸款占比達到52%，遠超自籌資金和國內貸款等其余分項比重。

換言之，目前房地產核心問題是信用，但短期政策確實應該供給、需求兩手抓。由此，我們就理解了“現階段，要根據各地不同情況，重點滿足首套房、改善性住房按揭需求，合理發放房地產開發貸款、并購貸款……”的內涵。

三、中期看政策重心仍是供給，關注保障房相關政策落地

正如前文所述，與2015年底中國開啟“三去一降一補”階段不同，當前國內地產庫存并不高。只要政策沒有大的方向性轉變，房企仍要依賴銷售回款進行開發投資。低庫存背景下要么會導致房價大漲、要么會約束房企土拍及開發投資。因此，中期方面政策重心仍是增加地產供給。我們關注到銀保監會的發聲中提到“加大保障性租賃住房支持力度，促進房地產行業和市場平穩健康發展”。往后看，無論是防風險還是穩增長，保障房相關政策或非常值得關注。

十四五期間各省市里面保障房建設的政策重心從十三五期間的棚改轉向了租賃住房。我們估算2022年全國建安投資和房地產投資分別為9.6萬億元和15萬億元左右，2021年保障性租賃住房建安投資估計在1000億元左右，則2022年新增保障性租賃住房對建安投資拉動大約為4.74%左右。若明年租賃房建設發力，預計可將2022年房地產投資增速從-2%拉升至1%左右，進而實現正增長。當然，這僅僅是目前的估算，我們會在近期推出相關報告給出更為具體、詳盡的測算。但總體而言，加快保障租賃住房建設不僅符合共同富裕的時代背景，也能成為明年穩增長的重要抓手，還能緩解民營房企地產投資增速大幅下滑的問題。

風險提示

（一）房地產相關政策不及預期

（二）貨幣寬松不及預期

（三）保障房政策不及預期

關鍵詞： 地產 一行兩會 房地產 融資