□本報記者 吳瞬 

“外部世界的變化比以前更快，行業變化也很快，單單買入一家好公司長期持有就能‘躺贏’的機會已經不多了。”近日，百創資本董事長陳子儀在接受中國證券報記者專訪時指出，他的投資理念是價值投資，但并非傳統“躺贏”式的價值投資，而是需要不斷跟蹤行業、公司的變化，根據行業、公司的性價比來做投資。

積小勝為大勝

陳子儀是一個非傳統的價值投資者。“傳統的價值投資——我選擇優秀的公司長期持有，然后我可能就‘躺贏’。買個好公司就躺著睡覺，睡到10年起來就發財了，這只是一種理想狀態或者叫幸存者偏差。”

“專業投資要不停地跟蹤好公司所在行業和好公司本身數據的變化。可以看到的是，最近幾年外部環境變化在加快，行業的變化很大。很多行業在過去10年是好的投資行業，但最近兩三年行業本身可能在惡化。里面優秀的公司依然很優秀，但是很少有公司能夠超越行業。行業本身在走下坡路的時候，通過這個公司取得好的投資收益也比較困難。”陳子儀說。

因此，陳子儀不太贊同買入好公司然后就簡單長期持有。“我們會按照我們的標準，根據對投資機會的性價比的判斷，來權衡和決定倉位。比如一個公司，可能距離其天花板還很遠，它的年化回報比另外一個投資機會要低一些，我們可能會把它換掉。”

當然，陳子儀也承認賣掉一家好公司有失去更高收益的可能。“當一個好公司漲幅過大時，通常它的性價比在下跌。如果有其它好的投資機會，替換掉它也是一種合理選擇。賣掉一個好的公司，它很可能在賣了之后還繼續漲，甚至漲的比換的那個公司更高，但這也是基于我們的預測和判斷。這個預測本身有可能是對，也可能是錯的。如果你的研究是比較深入的，大概率是對的時候會比錯的時候要多一些。長期看下來，就可以積小勝為大勝。”

陳子儀總結稱，百創資本的投資理念主要有四點：第一是淡化指數，不預測股市牛熊，不擇時；第二是堅信價值，秉承價值投資的理念，通過深度研究挖掘公司的價值；第三是精選成長，基本上是找那些比較大的行業里、成長速度比較高的公司來投資，不會找那些沒有多大成長性但是很便宜的公司；第四是與時俱進，主要是投資范圍的進化，百創資本最早主要是做消費、醫藥，然后擴展到新能源、TMT等，現在已經實現全行業覆蓋。

時代造就好公司

陳子儀的投資邏輯是先選行業再選公司。百創資本的選擇標準是行業正在快速增長，然后向上的空間還比較大，賽道也比較長，同時里面的龍頭公司估值趨于比較合理的水平，百創資本可能就會介入其中。

“在一個增速比較快的行業中，可能面臨兩個情況：一個可能是已經有好公司跑出來了，它的龍頭地位已經確定，估值比較合理，我們就會買行業的龍頭。還有一個可能就是行業仍然呈現群雄割據的局面。我們可能會投幾家，比如有兩三家看不清楚到底誰會最終成為龍頭，兩三家都要投。如果這個行業未來前景足夠好，是能夠容納幾家巨頭的。”陳子儀說。

需要注意的是，對于每個行業的龍頭或者好公司而言，有一種市場說法是好公司從來就沒有好價格。對此，陳子儀認為，大多數時候好公司總是有溢價的，這是兩難的事情。“有些公司比如說它的天花板很高，賽道很長，但你認為當下并不是一個好價格，只是說按照常規的估值或者看得比較短一點，覺得它偏貴。比如，這家公司現在股價100元，但假設它每年有50%的業績增速，并且還能繼續增長5年、6年，這樣看現在的100元是不貴的。因此，一個公司到底貴還是便宜，其實取決于看它的維度。當然你看的越長，它的不確定性就越高，所以也要看你愿意給他多大的安全邊際。”

同時，陳子儀認為，選擇好公司的重要性遠遠高于好價格。以合理的價格買入一個一流的公司，可能遠遠好過以一個便宜的價格買入一個二流的公司。“有的公司的估值看起來比較便宜，但今年很多原材料成本在上漲，如果在這個產業鏈中沒有很強的競爭力或者定價權不強，公司不能對客戶提價，毛利率下降就比較快。這樣凈利潤下降幅度會很大，估值就會變得偏貴。所以我們希望選擇一個公司，首先它有核心的競爭力，在產業里面有很強的議價權。議價權是一個公司核心競爭力的體現，也是我們非常看重的方面。”

同時，在陳子儀看來，選擇行業或者好公司時要順應時代的潮流。“時代造就好公司，而不是公司造就好時代。在一個時代大背景下，我才能判斷它是好是壞。很難絕對把一個公司拉出來，脫離它的時代和行業來判斷公司的好與壞。”

持續擴展能力圈

陳子儀表示，他個人此前投資消費、醫藥比較多。因為這兩個行業相對比較穩定，研究起來難度沒那么大，但現實讓他只能持續擴展能力圈。“我們開始做消費、醫藥，后來為什么覆蓋了新能源、軍工、TMT？首先是看到新能源等行業里有些公司收入增速很快。另外，在某一個階段，消費股、醫藥股的估值都高高在上。醫療領域里受政策影響又比較大，任何一家好公司，當它估值很高時，它的性價比就不再突出了。如果這兩個行業都很高，那怎么辦？投資可選的范圍就很少了。但通常這個市場不是同步的。比如消費醫藥估值很高的時候，其它行業反而表現不好。如果只研究這兩個行業，當估值比較高的時候就只能減倉，或是倉位比較低，這樣投資效率也不高。因此這也逼迫我們必須覆蓋其它一些快速增長的行業。”

陳子儀坦言，這幾年百創資本都在非常系統地擴充能力圈，消費、醫藥、TMT、新能源、化工、周期品，現在幾乎全行業都覆蓋了；從主動選股到量化選股，目標就是把百創資本的投研體系打造得比較完整，讓它的適應性比較強。

“以新能源為例，我們專門招聘了新能源研究員，基金經理就是通過研究員的幫助才能學習比較快。比如，我想了解某個公司，他會整理很多這個公司的資料、研報，學習起來會加快進程。他同時在這個行業研究了很多年，有什么問題他也能比較快地講清楚。作為基金經理你自己還是要學習，不然別人推薦的公司你也不一定敢買。作為基金經理需要不停地學習，這一點我覺得我們還是做得比較好的。”陳子儀說。

此外，陳子儀也十分關注投資方法的進化。“我們最早是主動選股，到今年我們就開始上線了量化選股，所以到目前我們是主動選股加上量化選股。這種選股方式我們認為能夠更好地適應各種市場風格。每一年的市場風格都不太一樣，其實很難預測市場風格是怎么樣的，所以我們就將主動選股、量化選股結合起來。主動選股反映了我們投研團隊的偏好，量化選股反映了市場的變化。主動選股疊加量化選股，比較好地平衡了投研團隊的市場偏好，使得這種投資方式跟市場的風格比較適應。市場風格變化的時候，它也能跟著進行調整。”

關鍵詞： 百創資本陳子儀：不做傳統“躺贏”式價值投資