文/解運(yùn)亮、張云杰

新增信貸超預(yù)期，居民房貸糾偏開啟。9月至今，政策面屢次吹風(fēng)“松綁”房地產(chǎn)信貸，事后來看，居民房貸的糾偏最明顯。10月居民房貸同比多增162億元，打破了過去5個月連續(xù)同比少增的局面，下行趨勢中斷。金融數(shù)據(jù)發(fā)布的同一天，央行罕見公布了10月個人住房貸款統(tǒng)計數(shù)據(jù)，以往該數(shù)據(jù)僅在每季的貸款投向數(shù)據(jù)中出現(xiàn)。盡管10月新增信貸改善，但結(jié)構(gòu)上仍以票據(jù)增量為主，實(shí)體融資需求被壓抑，一是疫情防控政策下消費(fèi)被壓制，居民、企業(yè)短貸增幅有限；二是企業(yè)房貸收緊慣性延續(xù)，疊加財政后置、能耗雙控政策，企業(yè)中長期貸款縮量明顯。

政府債發(fā)行提速，社融增速即將觸底回升。10月政府債凈融資同比多增1236億元，是社融最大支撐項(xiàng)。去年專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏較快，四季度基數(shù)較低，年內(nèi)財政后傾有望進(jìn)一步支撐社融增速回升。非標(biāo)壓降速度放緩也是社融增速趨穩(wěn)的一大原因，信用環(huán)境在超調(diào)后正逐步矯正。其他分項(xiàng)上，城投債受監(jiān)管約束，股市震蕩、行情分化，企業(yè)債和股票融資均同比少增。

M2-M1剪刀差走闊，存款季節(jié)性明顯。10月實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨重重阻礙，外部有特殊天氣、散點(diǎn)疫情，內(nèi)部供需矛盾延續(xù)、PPI創(chuàng)下史詩級新高。M2-M1增速剪刀差走闊至5.9個百分點(diǎn)，貨幣在實(shí)體中的流通速度進(jìn)一步放緩。存款端，居民、企業(yè)和財政存款基本符合季節(jié)性規(guī)律，但考慮到政府債發(fā)行提速，財政支出力度仍偏弱。反常項(xiàng)是非銀存款，同比大幅多增9482億元，與同業(yè)業(yè)務(wù)季節(jié)性、監(jiān)管、貨幣基金規(guī)模上升等因素有關(guān)。

房貸縮量是造成當(dāng)前社融低迷最重要的原因之一。過去幾年，盡管每年都在講“房住不炒”，但房地產(chǎn)仍保持了很強(qiáng)的韌性，不管是銷售和投資都是如此。今年5月份以后，整個房地產(chǎn)進(jìn)入下降通道，原因在于新的調(diào)控措施——房貸集中度管理，從5月份開始真正從嚴(yán)執(zhí)行，導(dǎo)致居民房貸、房企開發(fā)貸快速回落，進(jìn)而引發(fā)整個房地產(chǎn)景氣回落。截至2021Q3，房貸對社融增速貢獻(xiàn)已跌至1%以下。10月數(shù)據(jù)表明，金融機(jī)構(gòu)正加速滿足房地產(chǎn)合理資金需求，房貸有望企穩(wěn)，有利于幫助行業(yè)早日走出至暗時刻。

風(fēng)險因素：全球疫情傳播惡化；通貨膨脹超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期收緊等。

正文

一、新增信貸超預(yù)期，居民房貸糾偏開啟

新增信貸超預(yù)期，居民房貸糾偏開啟。10月新增人民幣貸款8262億元，同比多增1364億元，超市場預(yù)期。分項(xiàng)上看，居民中長期貸款（主要是房貸）同比多增162億元，打破了過去5個月連續(xù)同比少增的局面。9月至今，政策面屢次吹風(fēng)“松綁”房地產(chǎn)信貸，事后來看，居民房貸的糾偏最明顯，觀察其趨勢線，5月以來的下行軌跡被中斷。11月10日金融數(shù)據(jù)發(fā)布的同一天，央行官方罕見地公布了10月個人住房貸款統(tǒng)計數(shù)據(jù)，10月當(dāng)月增加3481億元，較9月多增1013億元。以往個人住房貸款數(shù)據(jù)只在每個季度公布的貸款投向數(shù)據(jù)里才出現(xiàn)，這是央行首次公布這一數(shù)據(jù)的月度數(shù)據(jù)。

企業(yè)房貸收緊慣性延續(xù)。政策面首先確保“維護(hù)住房消費(fèi)者合法權(quán)益”，此前積壓的個人按揭貸款得到了明顯釋放。相比之下，企業(yè)涉房貸款仍然堪憂，從房地產(chǎn)開發(fā)資金來源看，9月國內(nèi)貸款同比收縮25%，房企從銀行體系獲取融資仍舊十分困難。受此拖累，10月企業(yè)中長貸同比少增1923億元，成為最大拖累項(xiàng)。

實(shí)體融資需求處于被壓抑的狀態(tài)。盡管10月新增信貸規(guī)模有所改善，但結(jié)構(gòu)上以票據(jù)融資增量為主，10月票據(jù)融資同比多增2284億元，是最大支撐項(xiàng)。截至目前，1年期票據(jù)和同業(yè)存單收益率呈現(xiàn)背離，差值維持在40bp上下，銀行仍在依靠票據(jù)填充信貸規(guī)模。當(dāng)前政策環(huán)境整體偏緊，很大程度上壓制了實(shí)體融資需求，一是疫情防控政策下消費(fèi)被壓制，10月居民短貸同比多增154億元、企業(yè)短貸同比少減549億元，增幅有限。二是除地產(chǎn)調(diào)控以外，財政后置、能耗雙控均壓制了居民企業(yè)的投資需求，導(dǎo)致新增中長期貸款縮量明顯。

二、政府債發(fā)行提速，社融增速即將觸底回升

政府債發(fā)行提速，年內(nèi)有望進(jìn)一步支撐社融回升。10月新增社融規(guī)模1.59萬億元，同比多增1971億元；社融存量同比10%，較上月持平。分項(xiàng)中，政府債凈融資同比多增1236億元，是最大支撐項(xiàng)。財政部已明確要求，今年新增專項(xiàng)債額度盡量在11月底前發(fā)行完畢，10月份專項(xiàng)債新發(fā)5410億元，再創(chuàng)年內(nèi)最大單月規(guī)模。去年專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏較快，四季度基數(shù)較低，剩余月份政府債有望進(jìn)一步支撐社融回升。

非標(biāo)壓降速度出現(xiàn)放緩。10月新減非標(biāo)融資（委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票三項(xiàng)之和）規(guī)模2120億元，同比少減18億元，幾乎與去年持平。今年以來非標(biāo)融資持續(xù)呈現(xiàn)較快收縮，10月整體壓降速度出現(xiàn)一定程度放緩，是社融增速趨穩(wěn)的一大原因，也反映出信用環(huán)境在超調(diào)后正逐步被矯正。

其他分項(xiàng)上，企業(yè)債融資同比少增233億元，10月城投債凈融資額進(jìn)一步下行，仍面臨監(jiān)管約束；股市整體震蕩、行情分化，股票凈融資同比少增81億元。

三、M2-M1剪刀差走闊，存款季節(jié)性明顯

M2-M1增速剪刀差走闊，企業(yè)經(jīng)濟(jì)預(yù)期下修。10月M2增速8.7%，邊際上行0.4個百分點(diǎn)，M1增速下降0.9個百分點(diǎn)至2.8%。10月實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨重重阻礙，外部受到特殊天氣影響、散點(diǎn)疫情不斷，內(nèi)部限產(chǎn)政策下供需矛盾延續(xù)、PPI創(chuàng)下史詩級新高。反映到數(shù)據(jù)層面，M2-M1增速剪刀差走闊至5.9個百分點(diǎn)，貨幣在實(shí)體中的流通速度進(jìn)一步放緩，企業(yè)悲觀預(yù)期強(qiáng)化。

新增存款季節(jié)特征凸顯，財政支出力度偏弱。10月新增人民幣存款同比多增1.16萬億元，分項(xiàng)上看，居民戶、企業(yè)和財政存款基本符合季節(jié)性規(guī)律，其中居民存款新減1.21萬億元、同比多減2531億元，反映出今年國慶假日消費(fèi)好于去年；企業(yè)存款新減5721億元，主要是稅期因素，同比少減2921億元，與“減稅降費(fèi)”的政策支持相關(guān)；財政存款同比多增2050億元，考慮到當(dāng)前政府債發(fā)行提速，財政支出的力度仍然偏弱。反常的分項(xiàng)是非銀存款，10月同比多增9482億元，與金融同業(yè)業(yè)務(wù)季節(jié)性有關(guān)，也存在監(jiān)管、貨幣基金規(guī)模上升等因素。

四、房貸縮量是造成當(dāng)前社融低迷最重要的原因之一

過去幾年，盡管每年都在講“房住不炒”，但房地產(chǎn)仍保持了很強(qiáng)的韌性，不管是銷售和投資都是如此。但今年5月份之后，包括銷售、新開工、投資在內(nèi)的整個房地產(chǎn)鏈條進(jìn)入了下降通道。原因在于，今年與往年相比，推出了一個新的調(diào)控措施——房地產(chǎn)貸款集中度管理制度，對居民房貸和全部房地產(chǎn)貸款都做了紅線要求。這一制度于去年底今年初公布，但真正從嚴(yán)執(zhí)行是從5月份開始，導(dǎo)致居民房貸、房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)貸5月份以來持續(xù)快速回落，并進(jìn)而引發(fā)了整個房地產(chǎn)景氣的回落。

房貸縮量是造成當(dāng)前社融低迷最重要的原因之一。當(dāng)前房企基本面邊際惡化，若政策面維持高壓，地產(chǎn)行業(yè)存在暴露更大信用風(fēng)險的可能。房貸已到超調(diào)后重新糾偏的時刻，政策面有穩(wěn)住地產(chǎn)的必要。房貸是社融的重要組成部分，截至2021Q3，房貸余額占社融存量比例為16.7%。2017年后社融與房貸增速均有明顯下行，但后者下降的更快，2021年9月，房貸余額增速5.26%，明顯慢于10%的社融存量增速，對社融增速貢獻(xiàn)更是跌至1%以下。

10月數(shù)據(jù)表明，央行正在積極落實(shí)金融委的最新要求，金融機(jī)構(gòu)正在加快滿足房地產(chǎn)合理資金需求，房地產(chǎn)貸款有望企穩(wěn)，有利于幫助房地產(chǎn)業(yè)早日走出至暗時刻。

風(fēng)險因素：全球疫情傳播惡化；通貨膨脹超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期收緊等。

本文源自報告：《房貸糾偏開啟，寬信用還會遠(yuǎn)嗎？》

報告發(fā)布時間：2021年11月11日

發(fā)布報告機(jī)構(gòu)：信達(dá)證券研究開發(fā)中心

關(guān)鍵詞： 房貸 寬信用