來源：壹財信

作者：趙書涵

今年6月28日，深交所受理了天津同仁堂集團股份有限公司（下稱“天津同仁堂”）的IPO申請。而在5個月前，證監會官網披露，決定對天津同仁堂終止審查其在上交所主板的IPO申請。

在第一次IPO無功而返后，天津同仁堂再戰轉至創業板，目前已進入問詢階段，保薦機構一直是民生證券，不過保代已經更換。會計師事務所雖然由瑞華所更換為信永中和所，但是簽字注冊會計師依然是胡振雷、王志喜二人。

《壹財信》發現，天津同仁堂在兩次IPO報送申報材料前，均在新三板發布了年報更正公告。天津同仁堂于2015年12月在新三板掛牌，2018年第一次IPO時，天津同仁堂于當年3月21日發布2015年、2016年兩個年度的年報變更公告。2021年第二次IPO時，天津同仁堂于6月21日發布2018年至2020年三個年度的年報更正公告。

賬上不缺錢仍補流

比較兩次IPO的募投項目，天津同仁堂擬建設的四個項目及投資額均沒有變化，僅補流資金出現變動，由上次IPO的2,200萬元增加至4,000萬元。

然而從2015年至2020年的公司經營情況來看，天津同仁堂的補流必要性不是太充分。

首先，業績方面。2015年至2020年，天津同仁堂實現營業收入分別為51,506.68萬元、57,669.07萬元、62,312.09萬元、66,579.76萬元、74,449.60萬元、81,845.07萬元，歸母凈利潤分別為4,374.30萬元、6,254.87萬元、11,427.25萬元、14,303.77萬元、15,103.34萬元、16,115.72萬元，公司業績持續穩步上升。并且天津同仁堂的現金流充裕，2015年至2020年經營活動產生的現金流量凈額分別為19,262.40萬元、15,172.40萬元、10,337.74萬元、5,691.09萬元、20,250.60萬元、16,496.86萬元。

其次，來看賬上貨幣資金方面。2015年至2020年，天津同仁堂的貨幣資金分別為8,965.12萬元、14,596.76萬元、12,088.26萬元、9,337.56 萬元、13,934.30 萬元、15,194.30萬元。天津同仁堂的客戶信譽良好，應收賬款回收較快，同期應收賬款周轉率分別為9.75、16.35、17.46、17.06、19.59、23.31，盡管兩次IPO選取的同行可比公司出現較大調整，不過其應收賬款周轉率均高于所參照的同行可比公司均值。

再者，從天津同仁堂的償債能力來看。2015年至2020年，其流動比率分別為1.47、1.10、1.57、2.33、3.65、2.28，速動比率為1.05、0.85、1.19、1.67、3.05、1.68，從2018年之后流動比率和速動比率整體高于同行業平均水平。同期資產負債率分別為31.93%、33.85%、23.66%、18.81%、23.68%、29.98%，公司負債水平較低，償債能力較好。

在2015年至2020年六年內，天津同仁堂僅2015年、2016年、2020年三個年度存在短期借款，金額分別是2,500萬元、3,800萬元、3,250萬元，截至2021年上半年，天津同仁堂的短期借款金額已經降至400萬元。天津同仁堂在2015年的7,500萬元長期借款已償還完畢，再無長期借款。

在2018年至2021年上半年，天津同仁堂已經累計進行四次現金分紅，分別為7,040.00萬元、6,930.00萬元、24,310.00萬元、10,010.00萬元，合計48,290.00萬元。

天津同仁堂此次IPO已經給部分建設項目預留了鋪底流動資金，可是在不缺錢的情況下依然募集資金補充流動資金，或必要性存疑。

產能規劃或不合理

另外，《壹財信》發現天津同仁堂近年來主要產品的產能變化令人疑惑。

據招股書，天津同仁堂這次申報創業板IPO擬募集資金7.22億元，其中投入4.22億元建設重點品種中成藥生產建設項目（下稱“中成藥生產項目”）。天津同仁堂在前一次IPO中，也將中成藥生產項目列為募資項目之一。兩次IPO，中成藥生產項目的投資金額沒有變動，且使用的是同一份環評批復文件，只是在2021年重新進行了備案。

根據2017年3月編制的環評文件，中成藥生產項目的預投產日期為2019年8月，目前來看天津同仁堂首次IPO的折戟也讓中成藥生產項目擱置。

根據中成藥生產項目的環評文件，天津同仁堂曾經分兩期在天津市西青經濟開發區建設天津同仁堂現代中藥產業化基地項目（下稱“中藥產業化基地項目”）。一期為天津同仁堂前處理車間提取車間倉庫移址新建工程項目，建設內容主要是中藥前處理及提取車間、倉庫的移址新建，前處理車間年加工中藥材800噸，提取車間年產浸膏240噸的生產能力。二期為天津同仁堂高新技術產業化基地建設工程項目，主要利用一期生產的浸膏作為原料，采用沸騰干燥制粒、水溶薄膜包衣、8小時混漿包衣、臭氧滅菌等高新技術，新增片劑產能14億片。以上兩期工程均在2012年通過竣工環境保護驗收。

據招股書介紹，天津同仁堂的拳頭產品主要有腎炎康復片、血府逐瘀膠囊和脈管復康片三個品種，涉及片劑和硬膠囊劑兩種劑型的生產，2015年至2020年以上三種產品合計收入占營業收入的比例均在80%左右。從近年來的片劑產能來看，2015年至2017年，天津同仁堂片劑產能均為105,705.00萬片；2018年至2020年，片劑的產能增加至112,662.00萬片。

按照中成藥生產項目環評文件披露的信息來看，從2012年中藥產業化基地項目竣工驗收至今，時間長達九年左右，比較這期間片劑的實際產能情況，天津同仁堂還未達到14億片/年的產能。而中成藥生產項目本預計2019年投產，卻已拖延到本次IPO來募集項目建設資金，項目何時完工未有確數。

根據環評文件介紹，中成藥生產項目是將中藥產業化基地項目的原有一期“天津同仁堂前處理車間提取車間倉庫移址新建工程項目”生產內容全部遷出，保留二期項目片劑14億片/年的產能，本次項目預計新增片劑21.65億片/年的產能，其中新增腎炎康復片年產能13.79億片，新增脈管復康片年產能3.74億片，新增清降片年產能4.12億片。中成藥生產項目建成后，廠內將擁有片劑35.65億片/年的生產能力。

這意味著中成藥生產項目預計新增的片劑產能是中藥產業化基地項目14億片年產能的1.55倍。天津同仁堂將用多長時間來消化新增的產能，我們未知。而天津同仁堂中成藥生產項目中，清降片的新增產能超過了其拳頭產品脈管復康片的新增產能。脈管復康片近年來的收入持續增長，在2020年已經占到營業收入的11.99%。但是招股書中，天津同仁堂并未披露關于清降片的任何產能、產量和銷量的信息，僅披露了藥品取得的批準文號。

關于膠囊產能，天津同仁堂歷年來的產能變化也讓人摸不著頭腦。

2015年至2017年，膠囊產能數量均為123,570.00萬粒，2018年起產能忽然降至79,625.00萬粒，只有之前產能的六成左右。但從膠囊近年的產量來看，2015年至2020年各期分別為61,175.78萬粒、48,376.76萬粒、51,044.14萬粒、61,043.90萬粒、58,111.18萬粒、66,683.11萬粒。2015年至2017年，膠囊的產能利用率一直未過半，2018年產能削減后，膠囊的產能利用率在百分之七八十左右。

其中主打產品血府逐瘀膠囊2015年至2020年的產量分別為34,086.52萬粒、30,788.44萬粒、29,416.70萬粒、37,536.87萬粒、42,522.17萬粒、47,858.84萬粒，占各期膠囊產量的比例為55.72%、63.64%、57.63%、61.49%、73.17%、71.77%，整體上呈上升趨勢，已達到七成以上。血府逐瘀膠囊的產銷率2015年至2020年均在90%以上，2016年和2017年甚至破百。

由此看來，膠囊的產能之前在規劃設計并不合理，至于其削減的是哪類產品的產能，我們不得而知。

面對變化的市場環境，天津同仁堂的項目建設還會不會受IPO進程的影響，而其存在的疑點還不止于此，我們將持續關注。

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