展望2022年，在各國疫苗接種率提升和經濟內生性動能修復的基礎上，全球經濟有望回歸趨勢增長，通脹同比回落但中樞明顯高于疫情前水平，各國央行陸續進入加息緊縮周期，外部環境仍然復雜。當前中國經濟并非“滯脹”，而是“疫情尾部綜合癥”，這是一種疫情沖擊后難以避免的尾部效應，總體上延緩了中國經濟疫后恢復的步伐，帶來了“二產偏熱、三產偏冷”，“消費偏弱、出口偏強”等結構性問題，但沒有動搖中國經濟的根本邏輯。基于經濟運行仍然處于潛在增速水平以下，價格自上游到下游的傳導已經出現，居民消費價格可能在2022年面臨上行壓力，預計宏觀政策將轉向“穩貨幣、寬財政”。

2022年中國經濟運行將真正邁入“后疫情時代”。具體來說，預計固定資產投資結構分化、總體平穩，消費有望在2022年底前恢復至潛在水平，出口增速邊際放緩但仍維持高增長，整體經濟有望實現5.4%左右的增速，高于2021年的兩年平均增速水平。放眼疫情后的三年，相比全球其他經濟體，中國領先一步控制住了疫情極端沖擊、領先一步實現了經濟回歸至趨勢增長水平，因而以更戰略的眼光謀劃中國經濟發展的中長期問題，包括扎實推進共同富裕、落實“碳達峰、碳中和”行動、將“房住不炒”原則進一步制度化等，這些政策措施將更加夯實中國經濟的基礎，保障中國經濟行穩致遠。

全球經濟回歸趨勢增長。

2022年隨著各國疫苗接種率的提升和經濟內生性動能的修復，全球經濟增長擴張態勢有望延續，預計全球實際GDP增速將由2021年的5.7%小幅放緩至4.5%，逐步向趨勢增長水平回歸。國際大宗商品價格漲幅較大，成為推動全球通脹走高的重要因素。與此同時，也需要關注疫情快速消退后發達國家居民消費需求爆發、能源危機導致成本推升型通脹持續、以及薪資和房價推升通脹預期螺旋式上升等的可能。隨著各國經濟逐步走出疫情后的經濟衰退，貨幣寬松的必要性下降。2021年部分新興國家為了對抗高通脹提前進入加息周期，并且多次上調基準利率，2022年預計美聯儲將持續縮減QE購買規模，6月份結束QE，明年Q4考慮加息事宜。美元指數在明年上半年預計將保持強勢，新興市場國家匯率的波動性可能有所加大。

中國經濟并非“滯脹”，而是“疫情尾部綜合癥”。

從當前主要宏觀經濟指標的變化趨勢來看，反映實體經濟運行與生產狀況的宏觀指標正在下行承壓，而反映價格走勢的宏觀指標卻持續保持高位上行。實際上，這是中國經濟表現出來的“疫情尾部綜合癥”。這種“疫情尾部綜合癥”是一種疫情沖擊難以避免的尾部效應，總體上延緩了中國經濟疫后恢復的步伐，帶來了一些結構性問題，比如“二產偏熱、三產偏冷”，“消費偏弱、出口偏強”，“PPI持續走高、CPI偏低運行”等。但是，這些因素并沒有動搖中國經濟的根本邏輯。比較需要關注的，是大宗商品價格的絕對水平整體上臺階并維持了一段時間之后，通脹自上游到下游傳導的可能。

宏觀政策轉向穩健中性，“穩貨幣、寬財政”。

面對國內可能自上而下傳導的通脹，以及全球陸續進入貨幣政策收緊的周期，但與此同時，國內經濟運行仍然沒有恢復至潛在水平以上，我們預計2022年貨幣政策將保持中性，不適宜偏緊，也不適宜過松。保持對經濟的適度支持更多需要靠財政政策發力。我們預計將小幅增加赤字、但赤字率將回歸至3%。在房地產市場景氣下行，地方政府土地出讓收入減少的情況下，要維持地方財力平衡穩定，并且用更多資金支持重大項目建設、防范隱性債務風險，有必要繼續按照歷史增量規模去安排新增地方政府專項債額度，預計新增專項債規模將繼續擴大至4萬億以上。

2022：“后疫情時代”的中國經濟。

整體來看，在疫情風險越來越可控的前提假設下，經濟應該延續平穩恢復的總基調。結構上，預計房地產延續趨勢性下行，基建投資在財政政策的支持下小幅好轉，制造業投資維持恢復向上趨勢。預計出口雖然有回落但總體幅度不大，消費從當前的較低水平逐步恢復到潛在水平附近。通脹領域可能從關注PPI到關注CPI，下半年開始CPI同比有突破3%的可能。

固定資產投資結構分化、總體平穩。高技術制造業投資增速較快的趨勢有望延續，帶動2022年制造業投資增速整體保持在較高的景氣區間。在財政政策的適度發力下，基建投資將積極推進，尤其是發揮重大工程項目的引領作用。房地產投資下行趨勢不改，企業拿地意愿將趨于保守，但施工環節或將加快，預計房地產投資保持微幅正增長。

消費有望在2022年底前恢復至潛在水平。疫情發生以來消費修復最為緩慢，主要也是受到散點疫情的多次沖擊。但我們認為，居民的消費能力并未受到顯著破壞，疫情后消費增速的潛在水平大概率從疫情前的8-9%下降至6-7%。在當前消費增速較低的基礎上，預計后續消費增速將進一步抬升。

出口增速邊際放緩但仍維持高增長。海外供給端的恢復斜率將超過需求端的恢復斜率，海外的供需缺口收窄，外貿需求將邊際放緩。同時，影響出口更為關鍵的變量是中國產業鏈的整體優勢，這將促使中國的出口始終維持適度較高的增速水平。

PPI與CPI的剪刀差逐步收窄，關注CPI超預期上漲可能。目前PPI與CPI過高的剪刀差不可持續，預計會有所收斂。受高基數影響，預計2022年全年PPI平均值或接近0%左右。但在居民消費價格方面，豬肉重回漲價、原油價格高位運行以及居民消費改善都將推動CPI上升，我們預計CPI在下半年有突破3%的可能。

需要關注的重大焦點問題。

在“防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治”三大攻堅戰陸續收尾之后，結構改革政策的重心將逐步轉變成推進共同富裕、落實“雙碳”行動以及推動房地產平穩健康發展上來。這三個方面也將是比較重頭的結構性政策，在2021年一些框架性、原則性政策思路陸續明確的基礎上，預計2022年將把改革縱深推進。

精準脫貧后，共同富裕成為時代主題。共同富裕在當前階段主要的抓手仍然聚焦經濟發展，是提高中低收入人群的收入，努力擴大中等收入群體規模。從政策抓手上看，以行業整肅為代表的服務業供給側改革將改進社會福利，減少部分行業發展的負外部性。

“雙碳”以能耗雙控為抓手，重塑產業綠色發展新格局。預計未來中國將全面推進風電、太陽能(行情000591,診股)發電大規模開發和高質量發展，“十四五”時期嚴格合理控制煤炭消費增長，“十五五”時期逐步減少煤炭消費，陸路交通運輸石油消費力爭2030年前達到峰值。同時，預計在能耗雙控的考核執行上會更加精準合理，避免對經濟的擾動，進一步推動鋼鐵、有色、建材、石化、化工行業碳達峰。

“房住不炒”原則進一步制度化。在房地產調控長效機制已經基本建立的基礎上，全國人大授權國務院在部分地區開展房地產稅改革試點工作，“房住不炒”原則進一步制度化。短期來看，在規范房地產行業發展的同時，也會注意防止調控進程中的次生風險發生，在“穩地價、穩房價、穩預期”的精神指導下，政策會注重合理調整信貸節奏，保障住房消費者的合理需求。綜合來看，中國經濟不會因房地產造成失速的系統性風險。

關鍵詞： 中信證券 宏觀政策