紅周刊 記者 | 李健 熊穎

格力和美的的“老大之爭”階段性的分出了勝負。三季度，格力凈利潤為222.79億元，美的為275.07億元；陸股通三季度加倉美的，減持格力。

不僅如此，原來的雙雄之一格力電器，市值已經排在第三名，落在了美的集團和海爾智家的后面，且市值還不足美的一半。白色家電板塊格局正悄然發生改變。那么，從市值的角度，格力向左、美的向右的趨勢會持續嗎？本刊采訪的投資人表示，格力在空調制造上依然是優秀的企業，但在與同行競爭的其他方面，是處于劣勢的，差距正在拉大。未來也很難呈現家電雙雄局面了。

三季度陸股通加倉美的 減持格力

隨著三季報落下帷幕，格力、美的的前三季度收益有了分曉。格力三季度凈利潤為222.79億元，美的為275.07億元。這是格力連續第8個季度，凈利潤低于美的。

除了業績的落后，陸股通三季度對二者的態度也完全不同，數據顯示，香港中央結算有限公司三季度加倉了美的1.08億股，同時，減持了格力2.04億股。

表1：格力第三季度前十大流通股東

表2：美的第三季度前十大流通股東

有業內人士向《紅周刊》記者透露，陸股通賣出格力或因收購銀隆，這件事為格力業績帶來了不確定性，資金或選擇保持觀望。8月31日，格力宣布以18.28億元的價格收購銀隆30.47%股權。消息公布后，陸股通開始大批量減持格力，從8月份占流通股比的17%以上，飛速下降到9月末時的不足14%。

表3：陸股通減持格力

格力研發費用在下滑

美的等同行卻在提高

《紅周刊》記者梳理數據發現，美的、海爾的研發支出仍在提高，而格力的研發支出一直在下滑（見表）。

表4：格力、美的、海爾研發費用對比

家電行業分析師劉步塵向《紅周刊》記者指出，企業研發費用的高低，主要體現在兩方面：一是研發人員的工資支出。近幾年，格力研發人員流失嚴重，尤其作為研發最高負責人的黃輝出走之后，流失更加明顯，因而研發人員工資支出相應變少；二是研發設備的購買和實驗室建設。這些大多都是一次性支出，早就買好了。空調是一個非常成熟的產品，研發空間不大。

而談及競爭對手研發費用的增加，劉步塵表示，格力的研發主要圍繞空調領域，但競爭對手的研發費用則不一定是用于空調的研發，費用增加還可能是為了進入新產業領域的研發和突破。

對此，上海滿風資產管理公司研究員錢建也判斷，美的、海爾的研發支出，很多是用于產業布局。“例如美的收購了庫卡集團，海爾在海外收購了許多研發中心。相比之下，格力的構架沒這么復雜，所以不需要這么多的研發支出。加上格力的市場基本上以國內為主，所以格力的研發費用較低。但是面向未來看，研發費用是一個觀測角度，現在研發支出的金額較低，未來一定會受到較大的拖累。”

格力護城河被市場顛覆

獨一無二優勢不在

“格力最近的下跌和歷史上的幾次不一樣，2020年初，我就意識到它的空調業務基本面再也回不去了。”職業投資人于日新說。他認為回不去的原因是格力空調業務產銷均衡的護城河已經坍塌了。

“一直以來，格力憑借自己在空調業務產銷均衡的能力，獨自平衡整個空調行業產業鏈的生產波動，降低全行業生產成本，創造了巨大的價值，所以格力的利潤非常高。但電商的普及和物流行業的大發展打破了這一切。”于日新解釋說。

“具體來說，空調的銷售有明顯的季節性，夏天是旺季，冬天是淡季，全行業生產一定有大幅波動。但格力做到了產銷均衡。在冬天的時候，格力讓經銷商幫它囤貨，來確保一年四季的銷量平穩。這種能力體現在格力報表上就是“甲方供貨”，即格力供應商的原材料由格力這個甲方來提供，既確保質量，又降低成本。舉例來說，對電解銅企來說，電解生產線一般全年不停工。如果一家空調企業只在下半年需要銅管，那么上半年生產的銅管賣給誰？從銅企的角度出發，它只能再尋找另一個需求方”，于日新分析，“格力幫銅企解決了這個難題，把上半年的銅管也買走了。因此格力的銅管成本非常低。在格力的財報中，日豐股份作為一家電線電纜公司，它的銅桿不是從銅企購入，而是從格力購入，格力在每噸銅桿700元的基礎上加價80元賣給日豐股份，依然可以比同行的價格更低。所以三四年以前，格力空調的利潤遠高于美的。”

格力的產銷均衡優勢，在電商的普及和物流行業大發展的背景下，被市場替代了。美的2015年推出渠道改革，把省級經銷商從中間砍掉，端對端物流大發展。從結果來看，美的的渠道改革見到了成效。

于日新認為，美的成功的原因是利用市場的力量，幫它扛了庫存，提升自身產銷均衡的能力。“舉例來說，這就像北方人在冬天之前囤白菜的做法，因為北方人在冬天吃不到蔬菜，所以大家會提前囤一些白菜，這是市場自發調節產銷均衡的消費行為。我們知道，在社會分工中，誰貢獻的多，誰就賺的多，但如果是市場自發調節產銷均衡的消費（消費者自發囤白菜的行為），市場就會把盈利分給每一個消費者，每一個消費者都賺不到便宜，生產白菜的企業也賺不到便宜。”

“美的等空調企業在冬天時采取低價促銷的方式，以低于旺季價格幾百元的優惠吸引消費者，讓消費者幫忙囤庫存。原來夏天3個月的空調銷量是冬天4個月的4-5倍，但讓市場幫忙囤庫存后，美的的銷量平滑了很多。美的是在付錢讓消費者幫它扛庫存。重要的是，讓消費者扛庫存，比讓經銷商扛庫存更為便宜，即是說格力賴以創造巨大財富的產銷均衡模式，被市場的進化顛覆了，市場更加便宜。”

“美的做對了”。于日新強調，“格力賴以生存的經銷商體系失去了價值，格力為空調產業提供的價值已經在縮減了，空調業務的價值再也回不到過去了。”

董明珠似乎也意識到了這個問題，格力從2019年開始著手進行渠道改革。但于日新認為，“即便格力的渠道改革成功，無非是成為第二個美的。但格力原來做的事情是別人沒辦法模仿的，是人無我有的，它把最優秀的省級經銷商抓在手里，讓經銷商賺錢的同時，幫它扛庫存。但格力在渠道改革之后，它的招式不再是獨一無二的了，它和美的做的是同樣的事情，它們都賺不到額外的錢。”

2019年底，董明珠推動了一場轟轟烈烈的價格戰，讓利百億補貼消費者。“回頭來看，應該是那個時候，董明珠意識到問題已經很大了。2019年，董明珠大力推動電商渠道，搭建了‘格力董明珠店’線上平臺，2020年又多次帶貨直播，她一定意識到出問題了，但實質上，這是市場發生了變化，沒有什么方法能夠解決這些問題。”于日新說。

格力、美的市值差距或越來越大

不僅如此，此前本刊報道的小家電問題，也是格力和同行拉開差距的一個原因。

“格力和美的的差距會越來越大。”多位投資人都向《紅周刊》記者表示更看好美的的機會。于日新判斷，“在空調方面，格力依然會比美的好一點，但不會好那么多了。我們可以把美的當成一個家電業的創業平臺，它已經搭建了一個從研發、生產到銷售的平臺，為創業團隊提供幫助。美的在產權制度上已經贏了格力很多。”

深圳明達資產董事長劉明達也認為家電雙雄的格局會被打破。“二者之間，未來獲勝的一定是美的。實際上，美的的戰略已經在轉型，它未來的方向是做醫療行業。我們從美的的戰略中了解到，在美的未來的10年規劃中，希望醫療器械的體量將會超過家電。”

劉明達還表示，就空調來說，它屬于耐耗品，生命周期很長，當消費者面臨支出壓力的時候，城市化率上升受阻背景下，銷售情況可能遠低于市場預期。這就是為什么快消品估值可以給的高，而耐用消費品給高估值比較困難。

（文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

關鍵詞： 格力市值向左 美的市值向右 已是終局？