紅周刊 見習記者 | 邊疆

銅冠礦建的采礦服務業務與控股股東有色控股旗下的公司是存在一定的同業競爭關系，這在經營上是很容易產生公允性問題。此外，因業務大量外包給一家國內競爭對手，也讓人對其自身的生產能力有所擔憂。

銅冠礦山建設股份有限公司（以下簡稱“銅冠礦建”）是銅陵有色金屬集團控股有限公司（以下簡稱“有色控股”）旗下子公司，于2020年7月提交了上交所主板上市申請。從招股書披露的信息來看，公司營收和業績在報告期內存在大量賒銷情況下依然表現平平，甚至有的年份還出現了負增長。

經營中，銅冠礦建除存在工程建設業務以外，采礦服務業務所占比重也在逐年加大，然而這一業務與控股股東有色控股旗下的公司卻存在一定的同業競爭關系。此外，銅陵礦建的采礦服務業務分包率較高，經營上嚴重依賴一家國內競爭對手，如此安排讓人對其自身的業務能力感到擔憂。

與控股股東旗下公司存同業競爭可能

招股書披露，銅冠礦建的兩大主營業務為礦山工程建設和采礦運營管理，公司熟練掌握各種大規模開采技術和采礦方法，在采礦運營方面擁有精湛的工藝技術，主要業務量也以掘進量、支護量和采礦量為準，因此從本質上講，公司就是一家礦山開采類企業。

有色控股集團是公司的控股股東，其下屬企業也多數圍繞礦山開展業務的，譬如銅陵有色等9家公司經營范圍就涵蓋了采礦活動，若從經營項目看，銅冠礦建與這些采礦企業是存在一定的同業競爭關系的，然而在招股書中，公司卻解釋稱，采礦運營管理業務收入所得為勞務收入，與上述9家公司收入類型不同，譬如上述企業擁有采礦權而銅冠礦建沒有。

從實質大于形式角度看，如此的解釋是牽強的，因為銅冠礦建并不能簡單以產品銷售收入類型、有無采礦權等情況來認定自己不構成“同業競爭”。作為一家礦山開發服務企業，銅冠礦建雖然沒有采礦權，但其可以通過采礦業務承包的方式代替礦山企業客戶進行全方位的礦山開采運營服務，其業務涉及礦山開拓、采準、切割、運輸、提升、給排水、通風、機電等多系統的運行管理，需組織實施地質探礦、探水泄水、掘進工程等生產工序，實際開采活動與礦山企業自主開采的工序活動是一樣的。

值得一提的是，銅冠礦建披露其控股股東旗下涉及采礦活動的企業時，還漏報了兩家公司——中鐵建銅冠投資有限公司和安徽金磊礦業有限責任公司。Wind顯示，前者工商信息的經營范圍包含了“有色金屬采選、冶煉、加工”項目，而后者經營范圍則包括了水泥用石灰巖露天開采項目。從經營范圍上，這兩家公司同樣涉及采礦活動。

業務開展依賴競爭對手

從招股書披露的數據看，報告期內（2017年~2020年6月30日），銅冠礦建的采礦運營管理業務外包率很高，雖然公司自稱“公司僅對非核心環節進行分包”，但記者卻發現，公司將部分采礦運營管理項目進行了業務分包，其只負責項目統籌規劃、技術工藝支持等前期環節，核心運營實施環節交由外包供應商完成，報告期內，采礦運營管理項目的分包成本占比均維持在60%左右。

資料顯示，銅冠礦建有三個采礦運營管理項目，其中最大的項目是“大紅山鐵礦Ⅰ號銅礦帶150萬噸年采礦充填及Ⅲ及Ⅳ礦體充填工程”（以下簡稱“大紅山采礦”），該項目的收入比重很大，公司將該項目業務分包給四川致中致和建設工程有限公司（以下簡稱“致中致和”），報告期內的采購合同金額分別為13748.40萬元、7133.46萬元、11213.04萬元和5176.13萬元。報告期內，致中致和一直是公司第一大供應商，公司對其采購金額一直占采礦運營管理業務分包成本的80%左右。

公司采礦運營業務對致中致和的業務分包依賴性較強，在大紅山采礦工程業務外包給致中致和后，因公司不參與工程中的核心環節，導致自己的議價能力不足：2017年至2019年，公司采礦運營管理業務收入貢獻雖然分別占比20.91%、19.81%和25.69%，但毛利占比卻只有12.19%、8.59%和5.93%，毛利率也分別僅有7.75%、5.96%和3.49%，如此情況意味著，公司的盈利空間在逐年下降中。

致中致和與銅冠礦建一樣是持有礦山工程施工總承包一級資質的，其主營業務包括礦山工程，銅礦采選、鉛鋅礦采選、鐵礦采選、磷礦采選和稀土礦采選等，是銅冠礦建的國內重要競爭對手，這意味著，一旦公司的礦山企業客戶繞開自己直接與致中致和合作，則不僅會影響到公司的采礦運營服務能力，甚至還可能導致公司與致中致和在礦山運營管理領域展開直接競爭。

事實上，在大紅山礦山等客戶上，致中致和已經開始與公司展開直接競爭了。譬如在2021年2月，致中致和就中標了“玉溪大紅山礦業有限公司二道河礦段100萬t/a采選工程采區斜坡道上段(225m～305m段)及相關平巷掘進、支護、安裝工程”項目。而在2021年7月江西省機電設備招標有限公司舉行“天古山綠色建材生態產業園年產233萬噸骨料開采及加工承包項目（EPCO）”開標大會上，招標候選人名單中也包括了銅冠礦建和致中致和。類似情況還有很多，總的來看，兩者在實際經營中已經成為直接競爭對手了。

經營中過度賒銷加大回款壓力

或正是業務開展中過度依賴競爭對手，導致銅冠礦建營收表現一直平平。報告期內，公司的營業收入分別為105699.60萬元、98271.10萬元、103601.01萬元和42085.00萬元，2018年和2019年增速分別為-6.75%和6.94%。

值得一提的是，在營收平平下，銅冠礦建報告期內的應收賬款、應收票據及應收款項融資卻是一路增長，分別達到39775.82萬元、41471.26萬元、54052.50萬元和40589.84萬元，2018年和2019年增速分別為4.26%和30.34%。應收項目金額增長率高于營收增長率，說明公司2018年和2019年的營業收入有很大部分是來自于經營性債權。

從經營性債權占營業收入的比例看，報告期內分別達到了37.63%、42.20%、52.17%和96.45%，呈現出逐年快速增長態勢。此外，應收賬款周轉率在報告期內也由3.31降至1.32。整體來看，經營性債權的持續增長對公司流動資金占用顯然是不容忽視的。

從應收賬款客戶來看，主要是礦山工程建設業務的客戶，2017年至2020年1~6月，該業務收入占主營業務收入的比例分別為78.23%、79.88%、73.63%和68.54%，整體收入占比呈現下滑趨勢。考慮到礦山工程建設又是公司主營業務收入的主要來源，從公司實際營收僅維持在10億元左右的事實看，對大客戶的大量賒銷并沒有換來公司收入的增長，相反還因此讓人懷疑公司該項業務的訂單獲取能力是有所不足的。

更為重要的是，一旦大客戶還款不及時，或者出現大量應收賬款無法回收的情況，則大量壞賬的產生必然對公司業績影響明顯。僅從招股書披露數據看，僅在2017年度、2018年度、2019年度及2020年1~6月，公司資產減值損失就分別達到了1181.95萬元、722.96萬元、411.17萬元和0萬元，這對于凈利潤僅有4000萬元~6000萬元的銅冠礦建來說，顯然不是個小數目。

采購數據勾稽異常

除了營收方面的問題，若進一步核算銅冠礦建采購方面數據，可發現公司在這方面也是存在讓人擔憂之處。

招股書披露，銅冠礦建2019年向前五大供應商采購的金額為22917.41萬元，占采購總額的比例為37.30%，由此推算出銅冠礦建當期的采購總額約為61440.78萬元。

在2019年的合并現金流量表中，銅冠礦建“購買商品、接受勞務支付的現金”為54220.11萬元，剔除當年預付款項增加的138.59萬元的影響之后，則與采購相關的現金支出為54081.52萬元。若先不考慮公司的采購增值稅情況，將未含稅采購額與現金支出相勾稽，則可發現2019年未含稅采購比現金支出多了7359.26萬元。理論上，該部分應體現為經營性債務的增加。

事實上，銅冠礦建2019年的應付賬款及應付票據合計達27924.71萬元，相比2018年相同項目合計不僅未增加，相反還減少了1146.61萬元，與理論應增加額相比相差了8505.87萬元，如此情況反映了公司至少有8505.87萬元采購額是沒有獲得相應數據的支持的。

2018年情況也存在類似情況。招股書披露，銅冠礦建2018年向前五大供應商采購的金額為27478.82萬元，占采購總額的42.27%，由此推算出當期銅冠礦建采購總額約為65007.85萬元。

同期，銅冠礦建“購買商品、接受勞務支付的現金”為62018.09萬元，剔除當年預付款項減少的197.17萬元的影響之后，與采購相關的現金支出為62215.26萬元。若先不考慮公司的采購增值稅情況，就將未含稅采購額與現金支出相勾稽，可發現2019年未含稅采購比現金支出多出了2792.59萬元。理論上，該部分同樣應體現為經營性債務的增加。

事實上，銅冠礦建2018年的應付賬款及應付票據合計達29071.32萬元，相比2017年相同項目合計數據不僅沒有增加，相反還減少了3179.73萬元，這一結果與理論值少了5972.32萬元。

值得注意的是，上述結果還是在未考慮增值稅情況下的差異，若考慮增值稅的影響，這些差額還將會更為明顯。

（本文已刊發于10月30日《紅周刊》，文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

關鍵詞： 聚焦IPO | 銅冠礦建與“兄弟”公司存同業競爭 業務外包過度