科創板詢價制度優化后，IPO的詢價、定價發生了哪些新變化？

10月10日，中自科技（ 688737.SH）、凱爾達（688255.SH）、匯宇制藥（688553.SH）發布發行公告，加上9月28日首單按照新規則詢價的高鐵電氣（ 688285.SH），目前科創板共有4單IPO項目按照詢價新規完成詢價定價。

“從實際情況來看，此前新股詢價環節存在的部分問題得到了明顯改善，本次詢價制度調整取得了初步成效。”有業內人士稱。

從報價情況看，報價更加分散，有效報價區間擴大。9月28日首單按照新規則詢價的高鐵電氣，剔除1%的最高報價后、高于四數（即網下投資者有效報價的中位數和加權平均數、五類中長線資金有效報價的中位數和加權平均數四個值）孰低值的有效報價區間為7.18元~8.00元/股，有效報價區間寬度約11%；9月30日詢價的3單項目中自科技、凱爾達、匯宇制藥有效報價區間進一步擴大到20%~40%。

而詢價制度修訂之前，IPO詢價入圍報價的最高價和最低價往往出現僅幾分錢的落差，區間寬度不足1%。

從定價情況看，首單高鐵電氣發行市盈率20.29倍，較網下投資者報價“四數孰低值”上浮0.08元（1.13%），賣方博弈力量有所強化。后續3單買方內部博弈持續增強，報價中樞有所上升，最終定價均未超出網下投資者報價“四數孰低值”，其中一單較“四數孰低值”下調0.01元。

從投資者入圍的情況看，4單項目入圍比例31%~87%，較規則調整前有所下降，買方內部博弈加強。值得一提的是，記者發現在高鐵電氣項目中，報價集中于7.14元、7.15元的大量配售對象（占比約25%），因報價低于發行價而未入圍，而報價入圍的配售對象獲配新股的數量大幅提升，進而使得后續3單項目買方內部博弈進一步強化，報價進一步分散。

9月18日， 科創板發行承銷新規正式落地。此次新規修改了4個方面內容：一是最高報價剔除比例由“不低于10%”調整為“不超過3%”。二是明確初步詢價結束后如確定的發行價格超過網下投資者報價平均水平的，僅需在申購前發布1次投資風險特別公告，無需采取延遲申購安排。三是對于定價不在投價報告估值區間范圍內的，取消發行人和主承銷商應當出具說明的要求。四是強化報價行為監管，進一步明確網下投資者參與新股報價要求，并將可能出現的違規情形納入自律監管范圍。在發行承銷業務或者詢價報價過程中涉嫌違法違規的，交易所將相關線索上報中國證監會查處；涉嫌構成犯罪的，由司法機關依法追究刑事責任。

與此同時，上海證券交易所采納了科創板自律委的建議，即：建議最高報價剔除比例在不超過3%的同時，也不低于1%；建議審慎評估定價是否超出網下投資者報價“四個值”的孰低值，且超出幅度不高于30%。

“從以往的改革實踐來看，沒有完美的制度，只有最適應的制度。當前環境可見，賣方機構的定價能力、買方機構獨立研究能力都有待提升，市場博弈過程中機構們的聲譽評價體系也在逐漸完善的過程中。注冊制改革下的詢價制度也必須適應當前的市場環境。源源不斷地提供建設‘有效市場’的制度供給，才能牢牢遵循將定價權交給市場的原則。”有市場人士如是稱。

也有專家人士認為，這次詢價制度調整的初效無疑是好的，是進一步深化注冊制改革循序漸進改革路徑的良好示范，加大了買賣雙方的激勵和約束，給了更多的市場選擇空間。其中，將高價剔除比例由“不低于10%”調整為“不超過3%”（實踐中規則調整后4單項目高價剔除比例均為不低于1%），有利于緩解投資者自主報價被剔除的心理顧慮，引導其獨立研究、自主參與；取消定價突破“四數孰低值”時需延遲發行的要求，有效擴大了發行人定價決策空間，有利于促使買賣雙方博弈回歸均衡。同時，網下投資者入圍比例降低，也打破了市場既有的買方報價聯盟，有利于強化買方內部博弈。

與此同時，上述市場人士也提出，在完善基礎制度建設的同時，必須還要加強自律監管，監管要“硬”，對一些觸碰規則底線、挑戰監管的行為應加大懲處力度，才能保證制度效用可以運行在正確的航道上。

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