2007年進入期貨行業，從事期貨研究員崗位，長期致力于基本面研究，建立了覆蓋產業鏈的研究框架，多次在中國證券報、期貨日報等主流媒體發表評論文章。

趙鈺 | 華泰期貨黑色建材組研究員

從事大宗商品貿易與研究多年，曾參與礦山項目籌建、鐵礦(467,-5.00,-1.06%)石國際貿易，對黑色行業以及期現結合的風險管理模式有獨特見解。

核心觀點

1、 黑色商品4月反彈，走的是需求復蘇邏輯，目前來看反彈不具備延續性，而且黑色品種間走勢略有分化。

2、 高利潤下鋼廠增產動力充足，盡管有環保限產政策，成材供給仍會逐步釋放，而需求增速小于供給，階段性供大于求局面或在5月出現。

3、 原料鐵礦供需雙升，在鋼廠利潤可觀情況下鐵礦或會呈現動態平衡狀態，盤面表現滯后于成材。

詳細內容

整體來看黑色品種走勢波動較大，3月成材在限產不及預期、需求不及預期、托盤拋售等因素帶動下，期貨現貨市場聯動下跌，宏觀上受貿易戰拖累，盤面一度跌停。4月份行情走勢對3月進行了修正，主要原因在于消費明顯好轉，無論是日成交數據，還是庫存下降幅度都大幅好轉。同時環保限產持續加碼，供給擴張弱于預期，二者疊加造就了4月一路向上的走勢，宏觀上國內降準、擴大內需等政策也刺激了行情走勢。

原料品種同樣經歷了3月單邊下跌和4月單邊上漲，下跌源于鋼廠補庫不及預期，上漲則是跟隨成材上漲，隨著鋼廠利潤不斷走高，原料補庫增多，激發做多熱情。

展望后市，5月成材供給持續增多，需求好轉的預期已在4月透支，預計成材大概率震蕩下行。原料端在鋼廠利潤回落之前仍有支撐，隨后落入供大于求的下降通道。

從供給方面看，雖然環保使得北方鋼廠不少高爐被迫關停，但是高利潤驅使鋼廠不斷提高轉爐廢鋼比例、使用高品礦來提高鋼產量，粗鋼產量反而增長。3月粗鋼累計產量同比增長5.42%，高于往年同期，取暖季強制限產期間產量增速尚且如此，二三季度即便環保限產趨嚴也不會改變鋼廠擴張產量的沖動。

圖1：粗鋼產量季節圖

從下游消費看，今年1-3月份，全國房地產開發投資同比名義增長10.4%，增速比去年全年提高3.4個百分點，投資增速超預期。但當我們細看各個分項，新開工增速9.7%，較1-2月增速提高6.8個百分點，但低于去年同期1.9個百分點;施工增速1.5%持平，銷售面積累計同比增3.6%，下降0.5%。投資增速有價格上漲因素的影響，但資金、施工及銷售面積更能反映地產持續萎縮局面，房地產調控政策引導下，商品房銷售仍維持弱勢。

5月份隨著南方天氣進入梅雨季節，工地施工受影響，新增需求邊際放緩，螺紋鋼(3587,-9.00,-0.25%)連續一個月的高速去庫存接近尾聲，庫存絕對值偏高仍將抑制鋼價反彈空間，1810合約3800點壓力較為堅實。

熱軋卷板方面，今年汽車購置稅優惠政策結束，使得汽車產銷兩弱，人民幣升值以及汽車生產成本抬升削弱了我國汽車出口競爭力，汽車出口同比增速下滑。

我國熱卷(3682,-6.00,-0.16%)價格經過前一階段的上漲，已經抹平與國外價格間差距，料繼續上漲空間不大。

原料鐵礦石方面，今年海外礦山依然保持高增產，四大礦山中，增量主要集中在中高品礦上面，如淡水河谷的S11D項目今年計劃增產5000萬噸，礦石含鐵量高達66%。礦山增加高品礦開采的原因是逐利驅動，去年我國鋼廠面對嚴格的環保限產以及自身利潤高企時，做出了增加高品礦采購的舉措，高品礦溢價持續拉大，引發礦山增加高品礦開采。

可以推斷中高品礦石結構短缺的矛盾在今年大概率不會再現。

環保限產不僅局限于高爐，對污染更大的燒結環節加大了限制力度，限制燒結直接減少了鐵礦消耗。鋼廠會通過添加廢鋼比例提高粗鋼產量，2017年全國鋼鐵行業廢鋼消耗量超過1.6億噸，快速增長的廢鋼使用量解釋了去年我國生鐵產量僅增長1.8%，粗鋼產量增長卻超過5.7%，二者差值便是由廢鋼填補。

4月我國鐵礦砂及其精礦進口8249萬噸，較3月減少381萬噸。1-4月份鐵礦進口量為3.53億噸，與去年基本持平。4月份礦石進口量減少，但鋼廠疏港增加，致使港口庫存由1.6億噸高位逐漸下降。考慮到近期外礦發貨增多，料5月份到港集中，港口庫存有望再度向上突破前高。

鋼廠高爐開工率自3月以來逐漸走高，鋼廠利潤不斷增加，這兩個因素對原料價格形成較強支撐，因此判斷后期成材大概率向下的情況下，原料走勢會滯后于成材。

關鍵詞： 延續性 通道 黑色