隨著IPO審核趨嚴，新三板擬IPO企業面臨越來越嚴格的考驗。過去的兩周，共有9家來自新三板的企業(含已摘牌)IPO上會，僅1家獲通過，創下新三板企業IPO過會率新低。其中，既有審核政策趨嚴的影響，同時新三板擬IPO企業經營規范方面也暴露出一些瑕疵。在此背景下，新三板企業的心態以及市場投資邏輯均出現一些新的動向。市場分析人士指出，新三板擬IPO企業要加強主業經營和治理規范，并根據自身情況選擇合適的資本市場進行發展。

過會率創新低

1月26日，貝斯塔、春暉智控和宏川智慧3家來自新三板的企業IPO上會，僅宏川智慧順利過會，其余2家被否。“上3過1”慘淡表現的背后，過去兩周，新三板企業IPO頻頻折戟于發審委會環節，9家企業上會僅1家順利過會。1月25日，新三板掛牌企業挖金客IPO被否。1月15日至1月19日，5家新三板企業上會，沒有一家企業成功。

根據發審委公布的審核結果，2017年以來，22家來自新三板的企業IPO首發上會未通過。新一屆發審委成立以來，已有17家新三板企業上會未通過，12家獲得通過，過會率為41%。而2018年以來，11家新三板企業上會，3家獲得通過，過會率為27.3%，創下歷史新低。

新三板企業近期IPO闖關頻頻受挫，為相關企業敲響了“警鐘”。這也在一定程度上遏制了新三板企業盲目跟風尋求IPO的熱潮。2017年，在IPO審核常態化和成功“轉板”案例的雙重刺激下，新三板企業IPO闖關熱情一度高漲。東方財富Choice數據顯示，2017年新三板新增上市輔導企業高達357家，月均新增近30家。而2018年以來，截至1月29日，新增的上市輔導掛牌企業僅為18家。

除了接受上市輔導的企業數量減少，受IPO審核趨嚴及部分公司業績變動的影響，很多之前進入IPO籌備階段的公司陸續調整了相關戰略規劃，終止上市輔導、撤回申報材料的案例近期頻發。今年以來，已有天大清源、林江股份、多普泰、強盛股份4家公司終止輔導。另外，旺成科技、曙光電纜、恒達新材祥等多家掛牌公司于近日向證監會申請撤回了相關申報材料。

值得注意的是，盡管新三板企業IPO過會率下行，從目前情況看，新三板依然是A股IPO重要的“儲備資源庫”。證監會1月26日公布的最新IPO正常審核狀態企業排隊情況顯示，截至1月25日，458家企業處在排隊狀態。根據東方財富Choice數據，同期排隊的企業中，正在或曾經在新三板掛牌的企業145家，在整個IPO排隊企業占比近32%。

對于新三板企業IPO過會當下遇到的挫折，新鼎資本董事長張弛認為主要有兩方面原因。首先，審核標準趨嚴，整體過會率下降。其次，新三板企業作為公眾公司，如果之前在信披規范和經營方面存在瑕疵將留下不良記錄，這些因素可能成為其進軍A股市場的障礙。

聯訊證券指出，有些新三板企業由于各種原因“印象分”不高，如果以前出現過粉飾財務數據嫌疑的情況，即便凈利潤超過3000萬元的隱形標準，被否的概率依然很大。因此，擬IPO的新三板企業要做到經營規范，財務數據真實經得起推敲，嚴格要求自己，不要心存僥幸，正確審視自身能否符合上市要求，才能避免上會連續被否的尷尬局面。

“暗傷”集中暴露

新三板企業近期IPO頻頻失利，除整體過會率降低的大背景，新三板擬IPO企業自身也暴露出一些“暗傷”。有的企業持續經營方面尚不能達到IPO要求，同時規范治理程度距A股市場的要求還有差距。

1月16日和1月17日，先后上會的5家新三板企業均未獲得通過。其中，天元實業、龍利得與時代裝飾3家首發遭否，伯特利取消審核資格，明德生物被暫緩表決。

對于上述幾家公司IPO失利的原因，安信證券諸海濱新三板研究團隊指出，新三板企業IPO進行“轉板”的難點存在一些共性：包括客戶集中度過高、關聯交易占比高、毛利率異常以及應收賬款比例較高等。這些因素一向都是發審委關注的重點問題。這些方面如果存在問題，對于相關公司持續經營可能埋下了諸多不確定性風險。

除了在持續經營方面需要過硬的指標外，東北證券研究總監付立春認為，新三板企業存在的治理規范性問題也是導致IPO頻頻失利的重要因素。作為公眾公司，新三板企業在掛牌時進行了一定程度的標準化治理改造，但這些合規標準與A股市場相比仍存一定差距。如果僅以新三板的標準來要求自己，IPO時面臨更加嚴格的標準自然難以獲得通過。

有的企業因為客觀原因IPO失敗，也有企業自身存在“瑕疵”的情況下懷揣僥幸心理上會，導致IPO失利。“有的企業為了抬升股價或吸引機構投資者，通常以IPO作為承諾，甚至簽署對賭協議。”一位不愿具名的新三板個人投資者介紹，這些新三板企業如果經營順利還好，一旦出現業績下滑，有時會把本該穩扎穩打的IPO規劃變為投機。

付立春指出，目前新三板對掛牌企業的規范性要求逐步提高，但是相對于A股市場而言，相關標準仍顯得相對“寬容”。新三板企業如果有IPO計劃，應該從早做打算，并按照最嚴格的標準去進行相應的梳理和輔導，提高主業經營能力。

投資策略生變

在新的市場環境下，新三板企業的心態以及市場投資邏輯均出現一些新的變化。

過去一年多時間以來，不少流動性較好、投資者“集郵”博弈激烈的明星新三板企業因為IPO終止或失敗，遭遇了市值的崩坍。2017年5月，邁奇化學撤回IPO，復牌首日股價暴跌69.23%;2017年7月，圣迪樂村終止IPO，復牌首日暴跌49.95%;2017年9月，森達電氣IPO撤回，復牌首日暴跌46.01%;2018年1月14日，華燦電訊撤回IPO申請后復牌暴跌68.36%。

“之前公司基本已經確定了上市輔導的券商，但最終還是決定暫時擱置。”華南一家新三板掛牌公司證券事務代表告訴中國證券報社記者，2017年初，看到身邊很多企業紛紛啟動IPO輔導，公司也有意嘗試沖擊IPO。隨著IPO過會成功率降低，同時不少企業撤回IPO后遭遇的暴跌慘狀，公司決定暫時放棄IPO輔導計劃。

對于掛牌企業如何規劃發展路徑的問題，聯訊證券新三板研究組組長彭海認為，從目前情況看，IPO審核趨嚴將持續。對擬IPO企業而言，需要結合企業自身發展以及財務情況與審核標準進行匹配，優質企業依然可以繼續走IPO之路。但A股市場同樣存在分化日趨明顯的問題，“轉板”后企業同樣會面臨市值管理的問題。

付立春指出，除了IPO這條發展路徑外，隨著新三板改革“紅利”的陸續釋放，未來新三板市場有望進一步優化分層。這給新三板企業的持續發展提供了新的增長空間。只要企業自身足夠優秀，在新三板市場成長同樣值得期待。

除了新三板擬IPO企業需要轉變發展思路外，對投資人而言，新三板的投資邏輯開始悄然轉變。“IPO集郵投資策略將面臨挑戰，對投資人的專業性要求將越來越高。”付立春認為，隨著新三板IPO過會概率的降低，過去通過簡單尋找IPO概念股進行廣泛“集郵式投資”的收益率將大幅下降。

“過去火熱Pre-IPO策略依然是新三板的投資邏輯之一，但隨著改革新政和市場風向的變化，不少投資策略開始顯現價值。”張弛認為，由于新三板市場本身的特點，以前相關IPO成為投資者退出的最重要的途徑。而隨著新三板交易制度等新政落地，流動性改善的契機已經臨近。在這種背景下，投資機構開始轉換投資邏輯，一些更具風險承受能力的資金開始介入新三板相關企業，等到市場流動性改善再退出。

關鍵詞： 三板 策略