一、六年上市路，今朝終圓夢

南京證券的上市之路并非一帆風順。成立于1990年的南京證券，曾是江蘇省首家專業證券公司，而比其晚一年成立的省內另一家券商華泰證券(17.690,-0.24,-1.34%)，早已在8年以前完成了上市，如今已是年收入超百億，市值超1200億的券商龍頭。

早在2012年，南京證券就謀求A股上市，但就在上市輔導前，因為新大地財務造假案受到牽連，被證監會立案調查，第一次上市之路也就此擱淺。三年以后，南京證券又嘗試借殼南紡股份(8.660,-0.14,-1.59%)(600250) 實現曲線上市，但不到半年就宣告流產。

屢次受挫的南京證券，在2015年選擇了當時如火如荼的新三板。在當年10月，南京證券正式掛牌，成為新三板第五家掛牌券商，也在同一年，南京證券的業績達到歷史新高，分別實現營業收入和凈利潤30億元、14.13億元。

在沖向A股的路上苦熬了六年，南京證券終于熬出了頭，真可謂“幸福是熬出來的”!

事實上，在當時掛牌新三板，的確是南京證券一個十分明智的選擇。業績好、三板火，在掛牌同時就完成了高達34.4億元的融資，投后估值達到了148.44億元。

除了大股東南京紫金投資，南京市交通建設投資、南京萬辰創投、南京農墾等眾多戰略投資者紛紛入股，成為公司股東。

148.44億的估值，對應公司2014年5.55億的凈利潤，也有26.7倍估值，高于IPO發行的23倍市盈率。本次IPO，南京證券擬發行8.25億股，預估發行價格3.9-4元/股，募集資金也不會超過33億。也就是說，南京證券三年前在新三板完成的融資，已經相當于一次IPO的融資額。

從這個角度來看，新三板融資制度還是有一定的優越性。

二、營收凈利雙降，并表問題被關注

2015-2017年，南京證券實現營業收入分別約為30億元、15億元和13.85億元，對應實現歸屬于母公司所有者的凈利潤分別約為14.13億元、4.94億元和4.11億元。

值得關注的是，南京證券的營業收入和凈利潤在近兩年連續下滑，其中，投行業務呈明顯下滑態勢。

2015-2017年，公司投行業務分部營業收入分別為1.38億元、2.57億元、0.90億元，占公司營業收入比重分別為4.59%、17.12%、6.48%，2017年末投行人員180人，其中保代僅12人，相比2016年末還減少了3人，而且2017年全年都未完成一單IPO項目。

另一個被發審會關注的問題，是資管、信托計劃等結構化主體的并表。

基于“對公司作為結構化主體的投資方是否具備控制權、是否因參與被投資方的相關活動而享有可變回報、是否有能力運用其對被投資方的權力影響其回報金額等認定”，南京證券將“富安達-南證-富睿4號”、北信利通債券投資集合資金信托、“龍興506號”定向資產管理計劃、“尚書1號”定向資產管理計劃等納入合并報表范圍，對此證監會要求說明相關依據，以及結構化主體是否符合最新監管政策規定。

三、97名集郵黨成功陪跑

隨著眾多新三板公司IPO的折戟，“集郵”二字已經被慢慢遺忘。但不能不說的是，南京證券的IPO成功，卻是給了集郵黨們些許安慰。

招股說明書顯示，南京證券最新股東人數為136人，比掛牌時的39人足足增加了97名股東，這其中新進的自然人股東就有91人，就是我們所說的集郵黨。

南京證券在新三板掛牌期間為協議轉讓，這些自然人股東應為通過協議轉讓方式買入公司股份。

從交易行情上看，集郵黨們買入南京證券股票的估值在150-170億元之間，略高于公司2015年融資的估值。那么，轉戰A股后，會有多少盈利?

一般而言，上市券商的市值很少有低于200億的，市凈率PB普遍在1-2倍之間。拿上個月剛完成發行的華西證券(15.120,0.05,0.33%)(002926)來看，2017年凈利潤10.22億元，總市值405.83億元，凈資產176億元。

以南京證券2017年的經營業績來看，體量大概與目前上市券商中的國海證券(4.600,-0.03,-0.65%)、山西證券(7.890,-0.07,-0.88%)、第一創業(8.670,-0.07,-0.80%)類似，凈利潤在4-5億之間，上述三家公司的市值在200-300億之間。因此，預估南京證券上市一年后的市值也應該在這個范圍內。

這，比起新三板的交易價格，也有了30%-50%的盈利空間。

所以，盡管業績連年下滑，但券商行業IPO幾乎100%的過會率還是遠比其他行業靠譜得多，追求一個穩定的收益也遠好過大喜大悲。

四、其他六家券商，會羨慕嗎？

A股估值高且流行性好，是所有企業夢寐以求的資本市場，此前100億美元估值回歸的360，就搖身一變成了3400億人民幣的市值。

南京證券突圍，成為了首家從新三板轉戰A股的掛牌券商，新三板上另外的六家券商，怎能不羨慕嫉妒?

但從業績上來看，東海、華龍、國都、湘財這四家券商2017年的業績都要好過南京證券，開源和聯訊也都有不小的潛力。

此前曾完成百億定增的華龍證券(835337)，在今年1月公告擬從三板摘牌，此前也與中信證券(18.700,-0.25,-1.32%)簽訂了輔導協議，大概率將備戰IPO。海航創新(4.140,0.01,0.24%)(600555)上周公告，將華龍證券0.23%股權以4998萬元的價格轉讓給了甘肅省現代服務業創業投資基金有限公司，這一估值高達了217億。

同樣在上周，開源證券(832396)發布股票發行方案，擬發行股份不超過8億股，募集資金不超過32億元，用于擴大各項業務運營資金，加快公司業務發展。發行后，開源證券的總體估值也將超過百億。

昨天發布年報的湘財證券(430399)，也同時公告，將延長公司首次公開發行A股股票并上市方案決議有效期。

而在新三板上目前唯一的一家做市券商，聯訊證券，盡管2017年業績下滑嚴重，但也在1月底之后有了10%的區間漲幅，目前62億的市值，對于一家券商而言，可謂是白菜價。

關鍵詞： 三板 南京 證券